صفحه محصول - مبانی نظری و پیشینه پژوهش روش های تامین مالی و ساختار سرمایه (فصل 2)

مبانی نظری و پیشینه پژوهش روش های تامین مالی و ساختار سرمایه (فصل 2) (docx) 53 صفحه

دسته بندی : تحقیق

نوع فایل : Word (.docx) ( قابل ویرایش و آماده پرینت )

تعداد صفحات: 53 صفحه

قسمتی از متن Word (.docx) :

HYPERLINK \l "_Toc399147820" 2-1- مقدمه PAGEREF _Toc399147820 \h 10 2-2- ساختار سرمایه و اهمیت آن PAGEREF _Toc399147821 \h 10 2-2-1- تامین منابع PAGEREF _Toc399147822 \h 11 2-2-2- مدیریت سود و ساختار سرمایه PAGEREF _Toc399147823 \h 12 2-2-3- اندازه شرکت و ساختار سرمایه PAGEREF _Toc399147824 \h 12 2-2-4- سودآوری و ساختار سرمایه PAGEREF _Toc399147825 \h 12 2-2-5- عوامل موثر بر ساختار سرمایه PAGEREF _Toc399147826 \h 13 2-2-6- نظریه های ساختار سرمایه PAGEREF _Toc399147827 \h 15 2-2-6-1- نظریه های مرتبط با گزینش بین بدهی و سهام‌ نظریه سنتی PAGEREF _Toc399147828 \h 15 2-2-6-2- نظریه موازنه ایستا PAGEREF _Toc399147829 \h 16 2-2-6-3- نظريه نمايندگي و ساختار سرمايه PAGEREF _Toc399147830 \h 19 2-2-6-4- زمان بندي بازار سرمايه و ساختار سرمايه PAGEREF _Toc399147831 \h 22 2-2-7- نظريه هاي مرتبط با گزينش بين بدهي هاي عمومي و خصوصي PAGEREF _Toc399147832 \h 23 2-2-7-2- نظریه هزينه هاي نمايندگي PAGEREF _Toc399147833 \h 24 2-2-7-3- هزينه سرمايه در بانک ها PAGEREF _Toc399147834 \h 25 2-2-8- ساختار تأمين مالي در اقتصاد: رتبه بندي هزينه درآمد PAGEREF _Toc399147835 \h 26 2-2-9- تامین مالی داخلی و خارجی PAGEREF _Toc399147836 \h 27 2-2-10- تامين منابع مالي از خارج از سازمان PAGEREF _Toc399147837 \h 27 2-2- 11- عوامل تعيين کننده ساختار تامين مالي PAGEREF _Toc399147838 \h 29 2-2-12- اصل تطابق در تامين مالي PAGEREF _Toc399147839 \h 29 2-2-13- تامين مالي و الگوي بازار کامل PAGEREF _Toc399147840 \h 30 2-2-14- تامين مالي در شرايط انحراف از الگوي بازار کامل PAGEREF _Toc399147841 \h 30 2-2-15- اهداف تامين منابع از خارج سازمان PAGEREF _Toc399147842 \h 30 2-2-16- مزايا و معايب تامين منابع از بيرون(گروه مترجمان ميثاق،1385) PAGEREF _Toc399147843 \h 32 2-2-16-1- مزايا PAGEREF _Toc399147844 \h 32 2-2-16-2- مشکلات PAGEREF _Toc399147845 \h 32 2-2-17- روش هاي تامين مالي PAGEREF _Toc399147846 \h 33 2-2-17-2- تامين مالي ميان مدت و بلند مدت PAGEREF _Toc399147847 \h 33 2-2-18- منابع تأمين مالي بانک ها در ايران PAGEREF _Toc399147848 \h 34 2-2-19- انواع روش هاي تامين مالي شرکت ها PAGEREF _Toc399147849 \h 38 2-2-19-1- منابع تامين مالي از طريق بدهي(استقراض) PAGEREF _Toc399147850 \h 40 2-2-19-2- بانک هاي تجاري PAGEREF _Toc399147851 \h 40 2-2-19-3- وام هاي کوتاه مدت PAGEREF _Toc399147852 \h 41 2-2-19-4- وام هاي ميان‌مدت و بلند‌مدت PAGEREF _Toc399147853 \h 41 2-2-19-5- خط هاي اعتباري و اعتبارات اسنادي PAGEREF _Toc399147854 \h 41 2-2-19-6- وام دهندگان به پشتوانه دارايي(وام رهني) PAGEREF _Toc399147855 \h 42 2-2-19-7- اعتبار تجاري PAGEREF _Toc399147856 \h 42 2-2-19-8-عرضه کنندگان تجهيزات PAGEREF _Toc399147857 \h 42 2-2-19-9- شرکت هاي تامين مالي تجاري PAGEREF _Toc399147858 \h 43 2-2-19-10- مؤسسات وام و پس‌‌انداز(S & SL) PAGEREF _Toc399147859 \h 43 2-2-19-11- کارگزاری ها PAGEREF _Toc399147860 \h 43 2-2-19-12- شرکت هاي بيمه PAGEREF _Toc399147861 \h 43 2-2-19-13- اتحاديه هاي اعتباري PAGEREF _Toc399147862 \h 44 2-2-19-14- اوراق قرضه PAGEREF _Toc399147863 \h 44 2-2-19-15- عرضه هاي خصوصي PAGEREF _Toc399147864 \h 45 2-2-19-16- کمک هاي دولتي PAGEREF _Toc399147865 \h 45 2-2-20- روش های تامین منابع مالی بین المللی PAGEREF _Toc399147866 \h 47 2-2-21- تكنيك هاي تأمين مالي اسلامي PAGEREF _Toc399147867 \h 48 2-2-22- اصول تأمين مالي اسلامي PAGEREF _Toc399147868 \h 48 2-2-23- نوآوري ها در تأمين مالي اسلامي PAGEREF _Toc399147869 \h 49 2-2-24- حسابداری بهای تمام شده تامین مالی PAGEREF _Toc399147870 \h 50 2-3- پیشینه تحقیق PAGEREF _Toc399147871 \h 51 2-3-1- پیشینه تحقیق داخلی PAGEREF _Toc399147872 \h 51 2-3-2- پیشینه تحقیق خارجی PAGEREF _Toc399147873 \h 54 فصل دوم ادبیات تحقیق 2-1- مقدمه برای انجام هر پژوهشی نیازمند بررسی ادبیات تحقیق در خصوص موضوع مورد مطالعه هستیم. در این خصوص، در این فصل ادبیات مربوط به تحقیق به بخش های تأمین مالی و مفاهیم مربوط و پیشینه تحقیق تقسیم شده اند که مورد شرح و بررسی قرار می گیرند. 2-2- ساختار سرمایه و اهمیت آن تصمیم‌گیری در مورد ساختار سرمایه، یکی از چالش برانگیزترین و مشکل‌ترین مسایل پیش روی شرکت ها، و در عین حال، حیاتی‌ترین تصمیم در مورد ادامه بقای آن ها است. با مراجعه به‌ تحقیقات و متون دانشگاهی مشاهده‌ می شود که عمده ترین دلایل ناکامی‌ شرکت ها، فقدان یا عدم کفایت‌ سرمایه گذاری و تامین مالی نامناسب و ناکافی آن ها است. اغلب مالکان‌ شرکت های کوچک از مهارت های‌ تجاری قوی برخوردار نیستند و به این‌ ترتیب، فهم و استنباط درستی از شرایط و نحوه فعالیت بازارهای مالی و عرضه کنندگان منابع تامین مالی ندارند. به عنوان نمونه، مالکان این شرکت ها ممکن است ترکیب نامناسبی از منابع‌(بدهی در مقابل سرمایه) را انتخاب‌ کنند یا این که منابعی را تحصیل نمایند که تعهدات و محدودیت های نقدینگی‌ بالایی را برای آنان به دنبال داشته باشد یا حتی قراردادهایی منعقد کنند که‌ تعهدات هزینه ای بالایی را برای آنان به‌ دنبال داشته باشد. آنان حتی ممکن‌ است برای تامین مالی به عرضه کنندگان‌ منابعی، مراجعه کنند که کار کردن با آن ها مشکل‌ساز باشد. بنابراین، ممکن است‌ ضعف های موجود منجر به‌ سرمایه گذاری نامناسبی شود که ادامه‌ بقا و حیات شرکت را تهدید کند. ساختار سرمایه نامناسب برای هر شرکتی یا به طور خاص در مورد شرکت های کوچک، همه زمینه های‌ فعالیت شرکت را تحت تاثیر قرار می دهد و می تواند منجر به بروز مسایلی‌ نظیر عدم کارایی در بازاریابی‌ محصولات، عدم کارآمدی و ناتوانی در به کارگیری مناسب نیروی انسانی و موارد مشابه شود. به بیان دیگر، فاینلی‌(1984) می‌گوید، به رغم‌ وجود دلایل متعدد در مورد بحران های‌ مرتبط با شرکت های کوچک و کارآفرین، عمده‌ترین دلایل این‌ ناکامی ها، فقدان ساختار سرمایه‌ مناسب و به دنبال آن مسایل نقدینگی‌ این شرکت ها است. وی می‌گوید منابع‌ مالی در دوره های رشد شرکت ها مورد نیاز است و فقدان منابع و تامین منابع‌ کافی منجر به وقوع مسایل و مشکلات‌ عمده ای در دوره رشد شرکت ها می شود. از سوی دیگر، رشد شرکت‌ها لازمه بقای آن ها است و همین رشد منجر به ایجاد تقاضا در مورد منابع و سرمایه‌ می شود. این مساله را سیرمون و هیت‌(2003) نیز به گونه‌ای دیگر بیان‌ می‌کنند. آنان معتقدند منابع مالی‌ مناسب لازمه توسعه همه شرکت ها است. اما داشتن منابع مالی مناسب‌ برای دستیابی به مزیت رقابتی، شرط کافی نیست. از دیدگاه آنان، این مساله‌ برای شرکت های کوچک و با مالکیت‌ خانوادگی اهمیت افزون تری دارد و این‌ شرکت‌ها باید برای رقابت در بازارهای‌ پویای امروزی، مدیریت منابع خود را به‌ گونه موثری انجام دهند. در این باره ون آئوکین‌(2001) نیز معتقد است سرمایه گذاری مناسب و کافی در شرکت ها، به آن ها این امکان را می دهد تا بتواند منابع ضروری را تحصیل کنند. وی اهمیت تحصیل منابع‌ را با موفقیت شرکت ها در بازار مرتبط می داند و می‌گوید به این طریق، شرکت ها می‌توانند فرصت های بازار را با موفقیت دنبال کنند و از مزیت های‌ فعالیت در بازار بهره‌مند شوند. با در نظر گرفتن جایگاه و اهمیت صنایع کوچک و کارآفرین و لزوم حمایت از فعالیت های‌ کارآفرینانه، توجه به خلاء موجود در زمینه تحقیقات مورد نیاز و با توجه به‌ موارد پیشگفته، این مساله مشخص‌ می شود که شناسایی ساختار سرمایه، چگونگی تصمیم گیری در مورد آن و عوامل موثر بر فرایند تامین مالی، از اهمیت بالایی برخوردار است و کنکاش‌ در مورد آن می تواند به عنوان موضوع‌ تحقیقی مناسب مطرح باشد. 2-2-1- تامین منابع تامین منابع به معنای حفظ مسئولیت پذیری خدمات سازمان‌ و درعین حال واگذاری آن خدمات به یک سازمان بیرونی است‌ که معمولا تحت قراردادی با استانداردها، هزینه ها و شرایط دقیق صورت می‌گیرد(گروه مترجمان میثاق،1385). در واقع تامين مالي يا فاينانس، يعني تهيه منابع مالي و وجوه براي ادامه فعاليت شركت و ايجادو راه اندازي طرح هاي توسعه و درآمدزاي اين واحدهاي اقتصادي تامين مالي عمدتا از طريق انتشار سهام، فروش اوراق قرضه و وام و اعتبار صورت مي گيرد. 2-2-2- مدیریت سود و ساختار سرمایه مدیریت سود هنگامی رخ می دهد که مدیران از قضاوت‌های شخصی خود در گزارشگری مالی استفاده کنند و ساختار معاملات را جهت تغییر گزارشگری مالی‌ دستکاری کنند. از آن جا که ساختار سرمایه شرکت ها از حقوق‌ مالکان برای برخورداری از منافع آینده آن ها و منابع تأمین مالی که شامل بدهی‌های‌ بلندمدت، سهام عادی و ممتاز و سود انباشته می باشد، تشکیل شده است، تغییر گزارشگری مالی از طریق تعیین و تغییر ساختار معاملات می‌تواند منجر به تغییر ساختار سرمایه گردد. تصمیمات مربوط به ساختار سرمایه نقش موثری در کارایی و اعتبار شرکت ها نزد مؤسسات تأمین سرمایه ایجاد خواهد کرد(علی آقایی‌و همکاران، 1388). 2-2-3- اندازه شرکت و ساختار سرمایه از دیدگاه نظری رابطه بین اندازه شرکت و اهرم مالی روشن نیست. بر اساس‌ مدل موازنه ایستا، شرکت های بزرگ تر دارای ظرفیت استقراض بیشتری بوده و می‌توانند سودهای بیشتری را تحصیل کنند. هم چنین شرکت های بزرگ تر معمولا از تنوع بیشتری برخوردارند و بنابراین دارای جریان‌های نقدی پایدارتری هستند که‌ ثبات وجه نقد باعث کاهش ریسک ورشکستگی آن ها می شود. آن ها هم چنین در زمان‌ استفاده از بدهی دارای قدرت چانه‌زنی بیشتری هستند و می‌توانند هزینه های مبادله‌ مرتبط با انتشار بدهی های بلندمدت را کاهش دهند. احتمال دیگر این است که‌ شرکت های بزرگ تر، سهامداران متنوع تری داشته باشند که موجب می شود کنترل‌ کمتری بر مدیریت شرکت اعمال گردد.‌ ازاین رو این احتمال وجود دارد که‌ مدیران برای کاهش ریسک زیان شخصی حاصل از ورشکستگی از بدهی بیشتری‌ استفاده کنند. با این وجود، زمانی که اندازه شرکت به عنوان متغیر جانشین ریسک‌ نکول در نظر گرفته می‌شود، در جایی که هزینه های نابسامانی مالی بی اهمیت باشد، نباید بین اهرم مالی و اندازه شرکت رابطه مثبت معنی‌داری وجود داشته‌باشد(کردستانی و نجفی عمران،1387). 2-2-4- سودآوری و ساختار سرمایه شرکت های با سودآوری بالا در مقایسه با شرکت‌های با سودآوری پائین توان‌ بیشتری برای تامین مالی پروژه های سرمایه گذاری از طریق منابع داخلی دارند. بر این‌ اساس، بین سودآوری و نسبت بدهی به ارزش دفتری یک شرکت رابطه منفی وجود دارد(مهرانی و رسائیان،1368). 2-2-5- عوامل موثر بر ساختار سرمایه عوامل زیادی وجود دارد که با وجود این که اندازه گیری آن ها تا اندازه‌ای دشوار است، اما ازاین‌روی که بر روی ساختار سرمایه ی بهینه‌ تاثیری مهم می گذارند، در تصمیمات تامین مالی، مورد توجه قرار می گیرند. در ادامه، به بررسی‌ مهم ترین این عوامل می پردازیم: 1- قابلیت سودآوری: یکی از مهم ترین ملاحظاتی که در انتخاب شیوه های ممکن تامین مالی در شرکت ها باید مورد توجه قرار گیرد، توجه به اثرات اهرم مالی، بر بازده حقوق سهامداران و نیز التزام‌ طرح های تامین مالی بر سود هر سهم است. وقتی که سطح سود پیش از بهره و مالیات پائین باشد، از دید سود هر سهم، تامین مالی از راه حقوق سهامداران مطلوب تر از تامین مالی از محل بدهی است. از سوی دیگر، وقتی که سطح سود پیش از بهره و مالیات بالا است، از دید سود هر سهم، تامین مالی از راه بدهی اقتصادی تر از تامین مالی از راه سهام عادی است. هنگامی که نرخ بازده سرمایه‌گذاری که به‌ صورت حاصل تقسیم سود پیش از بهره و مالیات بر کل دارایی های تعریف می شود، کمتر از متوسط هزینه‌ی بدهی(بهره ی متعلقه ی تقسیم بر کل بدهی) باشد، اهرم مالی سبب فشار بر بازده حقوق‌ سهامداران می‌گردد. از سویی، هنگامی‌که بازده سرمایه‌گذاری بزرگتر از متوسط هزینه‌ی بدهی باشد، اهرم مالی به بازده حقوق صاحبان سهام گسترش می بخشد؛ می توان نتیجه گرفت که: قابلیت افزایش‌ بازده حقوق صاحبان سهام، بی‌افزایش میزان سرمایه گذاری از سوی صاحبان واحد تجاری مربوط به‌ میزان استفاده از بدهی در ترکیب ساختار سرمایه ی شرکت و اهرم مالی به کار رفته در تامین مالی‌ شرکت است. 2- درجه ی ریسک: تصمیمات مربوط به ساختار سرمایه در شرایطی گرفته می‌شود که مدیران باید آثار روش‌های تامین مالی را بر میزان ریسک و بازده شرکت بسنجند تا اثر ساختارهای مالی را بر ثروت‌ سهامداران ارزیابی کنند. هنگامی که اشخاص خارج از شرکت در مالکیت سهام مشارکت می کنند، موسسان اولیه، نگران خواهند شد که سهم آن ها از مالکیت شرکت نسبت به پیش‌تر کاهش یابد و نتوانند مانند گذشته بر امور شرکت کنترل داشته باشند.از سویی دیگر، ایجاد بدهی به جای سهام، بر موقعیت کنترل مدیریت، ممکن است ساختار سرمایه را تحت تاثیر قرار دهد. اگر مدیریت شرکت‌ هم اکنون کنترل آرای سهام(درمجامع عمومی) را در دست داشته باشد ولی موقعیت خرید سهام‌ بیشتری را نداشته باشد، احتمال دارد که برای تامین مالی جدید، از بدهی استفاده کنند. اگر وضعیت‌ مالی شرکت چنان ضعیف باشد که استفاده از بدهی، آن را در معرض ریسک عدم پرداخت قرار دهد، در این صورت، شرکت ممکن است از حقوق سهامداران به جای بدهی استفاده کند. 3- انعطاف‌پذیری: انعطاف‌پذیری بر قابلیت شرکت برای به دست آوردن سرمایه از هر منبعی که‌ بخواهد بهره برداری کند، اشاره دارد. انعطاف پذیری سبب فراهم آوردن قابلیت تدبیر برای مدیر مالی‌ می شود تا اگر نرخ بازده به دست آمده نسبت به حقوق صاحبان سهام رضایت‌بخش باشد، شرکت بتواند سرمایه ی بیشتری از محل سهام به دست آورد تا جایی که نسبت بدهی به سرمایه به حداقل ممکن(تا حد صفر) برسد. اما چون به‌طور نرمال، افزایش نسبت بدهی به سرمایه از سطح معینی، که قابل اندازه‌ گیری است، مجاز نیست، شرکت نمی‌تواند با این فرض که می‌تواند سرمایه ی بیشتر را از راه صدور اوراق بدهی به‌دست‌آورد. ازاین‌رو انعطاف پذیری برای مقاصد عملی می تواند سرمایه ی بیشتر را از راه‌ صدور اوراق بدهی به دست آورد. ازاین‌رو انعطاف پذیری برای مقاصد عملی می‌تواند به معنای آن‌ باشد که شرکت نمی تواند به‌طور کامل ظرفیت بدهی خود را خالی کند. به بیان دیگر، انعطاف پذیری‌ بر آن دلالت دارد که شرکت قدرت استقراض خود را ذخیره می کند تا توانا باشد در موارد غیرقابل‌ پیش بینی که ممکن است به دلیل عوامل بیرون از کنترل شرکت به وجود آیند، وجوه مورد نیاز خود را از راه بدهی به دست آورد. 4- دیگرعوامل: افزون بر عوامل یاد شده، تصمیمات ساختار سرمایه، مانند هرگونه تصمیم دیگر در شرکت، متاثر از عوامل بسیار زیادی است. عواملی چون میزان رشد شرکت، سطح کلی فعالیت ‌های‌ تجاری، سطوح نرخ‌ های بهره، قیمت های سهام، قابلیت دسترسی به وجوه در بازارهای سرمایه، سیاست های مالیاتی، رابطه ی میان سهامداران و مدیران، تلقی وام دهندگان از شرکت و دیگر عوامل، بر روی تصمیمات تامین مالی و ترکیب ساختار سرمایه موثر هستند. قابلیت دسترسی به وجوه در بازارهای سرمایه نیز بر توانایی شرکت برای عرضه‌ی سهام یا اوراق‌ قرضه اثر می گذارد. از آن جایی که به دلیل سیاست های مالیاتی، بهره ی اوراق قرضه(بدهی) پیش از برآورد مالیات بر درآمد پرداخت می شود و سود سهام نیز پس از برآورد مالیات قابل پرداخت است. از این رو، این سیاست مالیاتی، پرداخت سود سهام را گران تر از بهره ی بدهی نموده است. رابطه ی میان‌ منافع سهامداران و مدیران بر ساختار سرمایه ی شرکت نیز تاثیر می گذارد؛ زیرا این دو گروه در برتری‌ دادن منابع مالی بلندمدت، با یکدیگر اختلاف نظر دارند(احمد پور و سلیمی،1386). 2-2-6- نظریه های ساختار سرمایه نظریه های ساختار سرمایه را می‌توان در یک قالب کلی به دو دسته تقسیم کرد. دسته اول‌ به نظریه‌های مرتبط با گزینش از بین بدهی و سهام و دسته‌ دوم به نظریه های مرتبط با گزینش از بین بدهی‌های‌ خصوصی و عمومی اختصاص دارد. کانون توجه همه این‌ نظریه ها به تاثیر نوع منبع مالی بر ارزش شرکت بر می‌گردد. نظریه های مرتبط با گزینش بین بدهی و سهام به‌ چهار دسته نظریه سنتی، نظریه میلر و مودیلیانی، نظریه‌ سلسله مراتبی و نظریه موازنه ایستا تقسیم شده است. که‌ براساس نظریه سنتی و موازنه ایستا، می توان با استفاده از ابزار بدهی ارزش شرکت را بیشینه کرد. با این وجود، در نظریه سلسله مراتبی فرض بر عدم وجود ساختار سرمایه‌ بهینه است. اگرچه بدهی به خاطر دو ویژگی صرفه جویی‌ مالیاتی و مزیت نمایندگی(کاهش وجوه نقد آزاد در دسترس‌ مدیران به خاطر اجباری بودن پرداخت اصل و فرع بدهی) بر سهام ترجیح داده می شود؛ ولی براساس نظریه های مرتبط با گزینش از بین بدهی های خصوصی و عمومی و از آن جا که‌ بدهی خصوصی از دو مزیت کاهش هزینه های نمایندگی و مذاکره مجدد کارا برای تمدید وام برخوردار است، از دید شرکت وام‌گیرنده دارای ریسک کمتری است. هم چنین، از منظر سرمایه گذاران از آن جا که در زمان استفاده از بدهی‌ خصوصی عدم تقارن اطلاعاتی و در نتیجه ریسک تعیین‌ بیش از واقعیت قیمت اوراق بهادار و سوء استفاده‌های مدیریت‌ از وجوه نقد آزاد به خاطر کنترل و نظارت دقیق‌تر اعتباردهنده خصوصی بر تصمیمات مدیریت کمتر است، این اوراق بدهی بر بدهی عمومی ترجیح داده می شود. 2-2-6-1- نظریه های مرتبط با گزینش بین بدهی و سهام‌ نظریه سنتی بر اساس نظریه سنتی، ساختار سرمایه بهینه وجود دارد و هزینه سرمایه بر ساختار سرمایه متکی است. هم چنین، به‌ دلیل این که ریسک اوراق بدهی کمتر از سهام است، بازده‌ مورد توقع اعتباردهندگان نیز کمتر از بازده مورد توقع‌ سهامداران می‌باشد. در نتیجه، تا سقف معینی هر چه میزان‌ استفاده از بدهی برای تامین مالی بیشتر باشد هزینه سرمایه‌ کل شرکت کمتر می شود. با این وجود، با افزایش بدهی‌ ریسک مالی شرکت افزایش می‌یابد و با افزایش ریسک، اعتباردهندگان نرخ بهره بالاتری را مطالبه می‌کنند. در این‌ وضعیت هزینه سرمایه کل شرکت افزایش می یابد. در نتیجه، نسبت بدهی به سهام بهینه با کمترین هزینه باید بین دو حد تامین مالی(سهام و بدهی) وجود داشته باشد. بنابراین، بر اساس این نظریه ساختار سرمایه بهینه نقطه ای است که در آن هزینه کل شرکت به حداقل ممکن می رسد. در شکل 1، هر یک از علائم اختصاری Ke، kf و kd به ترتیب بیانگر هزینه سرمایه سهام، کل هزینه سرمایه شرکت و هزینه سرمایه بدهی هستند. (شکل 2-1) تأثیر روش های مختلف مالی بر هزینه کل شرکت براساس نظریه سنتی 2-2-6-2- نظریه موازنه ایستا در نظریه موازنه ایستا، فرض بر وجود ساختار سرمایه‌ بهینه است. این ساختار از طریق ترکیبی از منابع مختلف‌ تامین مالی که هزینه ها و منافع حاصل از تامین مالی از طریق‌ بدهی را با هم برابر می سازد قابل دسترسی است. هم چنین، در این نظریه فرض می شود که نسبت اهرم مالی‌ بهینه یا هدف وجود دارد و بازار هرگونه انحراف(چه به‌ صورت افزایشی و چه به صورت کاهشی) از این نسبت را خبری نامطلوب تلقی می کند. این اهرم مالی بهینه را می توان‌ از طریق برقراری توازن بین هزینه ها و منافع حاصل از مبالغ‌ اضافی بدهی شناسایی کرد(چن و استرنج،2005). در الگوی موازنه ایستا، چهار پیش‌بینی کلی هزینه های‌ ورشکستگی، نظریه نمایندگی، مالیات و هزینه های تامین‌ مالی وجود دارند. با توجه به پیش بینی هزینه های‌ ورشکستگی، با کاهش میزان سودآوری یک شرکت‌ هزینه های ورشکستگی مورد انتظار افزایش می یابد و این‌ افزایش شرکت ها را به سمت اهرم مالی کمتر سوق می‌دهد. هم چنین، هر چه میزان نوسان پذیری سود یک شرکت بیشتر باشد هزینه‌های ورشکستگی مورد انتظار آن بیشتر است. بنابراین، این گونه شرکت ها کمتر از بدهی برای تامین مالی‌ استفاده می کنند(فاما و فرنچ،2002). جنسن‌ و مک لینگ‌(1976) درباره نظریه نمایندگی‌ بر این باورند که منافع مدیران با منافع سرمایه گذاران برون‌ سازمانی هم سویی ندارد. به عبارت دیگر، مدیران سعی‌ می کنند که جریان های نقدی آزاد شرکت را صرف منافع‌ شخصی و سرمایه‌گذاری در پروژه های نامطلوب کنند. از آن جا که سودهای تقسیمی و بدهی، بخش زیادی از وجوه‌ مازاد شرکت را به خود اختصاص می دهند؛ ابزارهای مهمی‌ برای کاهش مشکل نمایندگی به شمار می روند. بنابراین، می توان انتظار داشت: الف- پس از کنترل فرصت های سرمایه گذاری، سود تقسیمی‌ و اهرم مالی با میزان سودآوری یک شرکت رابطه مثبت‌ معنی‌داری داشته باشند. ب- پس از کنترل میزان سودآوری، شرکت هایی که دارای‌ فرصت های سرمایه گذاری بیشتری هستند، نسبت پرداخت‌ سود کوچک تر و اهرم مالی کمتری داشته باشند. پ- بین اهرم مالی بهینه و نسبت پرداخت سود، رابطه منفی‌ وجود داشته باشد؛ زیرا سودهای تقسیمی و بدهی، ابزارهای مکمل کنترل مشکلات جریان نقدی آزاد هستند. مالیات دارای دو تاثیر عمده و معکوس بر ساختار سرمایه‌ مطلوب است. به عبارت دیگر، از یک سو صرفه جویی‌ مالیاتی حاصل از هزینه های بهره بدهی ها، شرکت ها را به‌ سمت استقراض بیشتر و داشتن اهرم مالی بزرگتر سوق‌ می‌دهد و از سوی دیگر، از آن جا که در برخی از کشورها نرخ‌ مالیات بر بدهی بیشتر از نرخ مالیات بر سهام است، شرکت های موجود در این کشورها کمتر به بدهی روی‌ می آورند(فاماوفرنچ،2002). مایزر(1984) مدل سلسله مراتبی را بر مبنای این فرض بنا نهاده است که مشکلات عدم تقارن اطلاعاتی و سایر هزینه های تامین مالی بر عوامل تعیین‌کننده اهرم مالی‌ مطلوب در مدل موازنه ایستا برتری دارند. به این دلیل‌ نمی توان به این سطح از اهرم مالی دست یافت. با این وجود، اگر هزینه های تامین مالی مهم تر از سایر عوامل نباشند، این‌ الگو منطقی تلقی نمی شود و شرکت ها در زمان تعیین اهرم‌ مالی بهینه، همه منافع و هزینه‌ها را در نظر می‌گیرند و هزینه های تامین مالی سلسله مراتبی نسبت بهینه را تحت‌ تاثیر قرار می دهند. در این جا فرض بر این است که آن دسته از شرکت هایی که دارای سودهای مورد انتظار کمتر، سرمایه گذاری‌های مورد انتظار بزرگتر و خالص جریان های‌ نقدی با ثبات تر هستند کمتر به بدهی و تقسیم سود روی‌ می آورند. نظریه موازنه ایستا دارای چهار شکل فرعی زیر است: منافع حاصل از سپر مالیاتی بدهی و مخارج نابسامانی‌ مالی آن نظریه نمایندگی کنترل شرکت زمان بندی بازار سرمایه و ساختار سرمایه مزایای ناشی از صرفه‌جویی مالیاتی بدهی و مخارج‌ نابسامانی مالی آن یکی از مزایای اصلی بدهی، قابل کسر بودن هزینه بهره‌ از درآمد مشمول مالیات شرکت(صرفه‌جویی مالیاتی‌ بدهی) است. بنابراین، با فرض ثابت بودن سایر عوامل، هر چه مبلغ بدهی یک شرکت بیشتر باشد، میزان صرفه جویی‌ مالیاتی بیشتر و در نتیجه هزینه سرمایه آن شرکت کمتر است. با این وجود، در عمل با افزایش مبلغ بدهی، مخارج‌ نابسامانی مالی(ریسک مالی و احتمال ورشکستگی) شرکت افزایش می یابد و به نقطه ای میرسد که بعد از آن‌ نقطه، ریسک مالی شرکت بیشتر از صرفه جویی مالیاتی‌ بدهی خواهد شد. در این حالت، استفاده از بدهی باعث‌ کاهش ارزش شرکت می شود. از این رو، طبق این شکل از نظریه موازنه ایستا باید بین مزیت صرفه‌جویی مالیاتی بدهی‌ و مخارج نابسامانی آن توازن برقرار شود. در این جا، ساختار سرمایه بهینه نقطه‌ای است که مابه‌التفاوت منافع و هزینه های حاصل از بدهی به حداکثر برسد(چن‌واسترنج،2005). 2-2-6-3- نظريه نمايندگي و ساختار سرمايه بر اساس نظريه ميلر و موديلياني، ساختار سرمايه‌ بر ارزش شرکت هيچ گونه تاثيري ندارد؛ اما بر اساس نظريه‌ نمايندگي، حتي اگر مفروضات مدل ميلر و موديلياني صحيح‌ باشند، ترکيب مناسبي از بدهي و سهام از ديدگاه حاکميت‌ شرکتي موضوع حايز اهميتي است. جنسن و مک لينگ‌(1976) دو نوع تضاد شناسايي کردند: تضاد بين سهامداران‌ و اعتباردهندگان و تضاد بين مديريت و سهامداران. بنابراين، هزينه هاي نمايندگي را مي‌توان به دو دسته هزينه هاي‌ نمايندگي مرتبط با بدهي و هزينه هاي نمايندگي مرتبط با سهام تقسيم کرد. دليل اصلي شکل‌گيري تضاد بين‌ سهامداران و اعتباردهندگان آن است که قرارداد بدهي اين‌ فرصت را براي سهامداران فراهم مي آورد که در صورت به‌ موفقيت رسيدن پروژه هاي سرمايه‌گذاري، بخش اعظم‌ سودهاي تحصيل شده را تصاحب کنند. با اين وجود، اگر طرح هاي سرمايه گذاري با شکست مواجه شوند، به خاطر مسئوليت محدود سهامداران، امکان دارد اعتباردهندگان‌ حتي اصل طلب خود را وصول نکنند. از سوي ديگر، تضاد بين مديريت و سهامداران به اين علت رخ مي دهد که‌ مديريت شرکت منابع در دسترس را به خوبي مديريت‌ نکرده و حتي اين منابع را صرف منافع شخصي و افزايش‌ رفاه خود مي کنند. آن ها براي حل تضاد منافع، سه راه‌حل زير را پيشنهاد کردند: 1. فروش يا حتي اهداي تعدادي از سهام شرکت به‌ مديريت: اين اقدام مديريت را تحريک مي کند تا آن جايي که‌ امکان دارد با اتخاذ تصميمات درست و منطقي از منابع‌ شرکت به نحو بهينه استفاده کرده و در نتيجه باعث افزايش‌ ارزش شرکت شود زيرا ارزش سهام تحت تملک وي به‌ ارزش بازار شرکت وابسته است. 2. استفاده از ابزار بدهي و ممانعت از انتشار سهام جديد تا حد امکان: از آن جا که پرداخت اصل و فرع بدهي در زمان هاي تعيين شده غيرقابل فسخ است، استفاده از ابزار بدهي مبلغ وجوه نقد آزاد در دسترس مديريت را کاهش‌ داده و از اين طريق مانع سوء استفاده هاي شخصي و سرمايه گذاري در پروژه هاي داراي خالص ارزش فعلي منفي‌ مي شود. 3. توزيع بيشتر سودهاي تحصيل شده: توزيع سود داراي‌ دو مزيت اصلي است. اول اين که با توزيع سود، وجوه نقد آزاد در دسترس مديريت کاهش يافته و سوء استفاده هاي‌ احتمالي مديريت يا سرمايه گذاري در پروژه هاي داراي‌ خالص ارزش فعلي منفي تا حدودي تقليل مي يابد. دوم اين که‌ هر چه سود بيشتري توزيع گردد، نياز شرکت ها به بازار سرمايه بيشتر مي شود و مديريت شرکت مجبور به قبول‌ قوانين و مقررات بازار سرمايه و سرمايه گذاران برون‌ سازماني است. به ديگر سخن، مديريت بيشتر کنترل‌ مي شود(جنسن و مک‌لينگ،1976). 4. براساس نظريه نمايندگي، ساختار سرمايه بهينه نقطه اي‌ است که کل هزينه هاي نمايندگي شرکت، که برابر حاصل‌ جمع هزينه هاي نمايندگي مرتبط با بدهي و هزينه هاي‌ نمايندگي مرتبط با سهام است، به حداقل ممکن برسد. شکل 2 عبارت فوق را به تصوير کشيده است. (شکل 2-2) ساختار سرمايه بهينه با توجه به نظريه نمايندگي در اين نمودار AT E برابر کل هزينه هاي نمايندگي، AS E برابر هزينه هاي نمايندگي مرتبط با سهام و ABE برابر هزينه هاي نمايندگي مرتبط با بدهي است. هنگامي که نسبت‌ بدهي به کل دارايي برابر صفر مي باشد کل هزينه هاي‌ نمايندگي صرفا شامل هزينه هاي نمايندگي مرتبط با سهام‌ است. با اين وجود، در زماني که نسبت بدهي به کل دارايي‌ برابر يک می شود(تمامي پروژه هاي سرمايه گذاري از طريق‌ بدهي تامين شوند) کل هزينه هاي نمايندگي صرفا شامل‌ هزينه هاي نمايندگي مرتبط با بدهي مي‌گردد. هم چنين، کل‌ هزينه هاي نمايندگي مرتبط با بدهي مي گردد. هم چنين، کل‌ هزينه هاي نمايندگي زماني به حداقل مي رسد که نسبت‌ بدهي به کل دارايي بين دو عدد صفر و يک قرار گيرد. به‌ عبارت ديگر، در زماني که پروژه هاي سرمايه گذاري از طريق‌ ترکيبي از بدهي و سهام تامين شوند(چن و استرنج، 2005). کنترل شرکت اين شکل از نظريه موازنه ايستا بيان مي دارد زماني که‌ شرکت داراي وضعيت مالي و نتايج عملياتي مطلوبي است، حق کنترل شرکت مختص سهامداران مي باشد. با اين وجود، در شرکت هايي که داراي وضعيت مالي و نتايج عمليات‌ مطلوبي نيستند؛ حق کنترل بايد از سهامداران به‌ اعتباردهندگان انتقال يابد. در دفاع از ديدگاه کنترل شرکت، دو الگو ارائه شده است که در مورد نحوه پيدايش تضاد بين‌ سهامداران و اعتباردهندگان و نقش بدهي در حل اين تضاد منافع، با يکديگر هم اختلاف دارند. الگوي اول توسط استولز(1990) ارائه شده است. بر اساس اين الگو منشاء پيدايش تضاد منافع بين مديريت و سهامداران، توزيع يا عدم‌ توزيع سود تحصيل شده است. به عبارت ديگر، مديريت‌ شرکت همواره تمايل دارد تا وجوه و منابع داخلي در دسترس را صرف توسعه و پيشرفت شرکت کند؛ در حالي‌که‌ ممکن است سهامداران توزيع سود را بر انباشت و سرمايه گذاري آن در شرکت ترجيح دهند. در اين جا مي توان‌ از طريق برقراري توازن بين منافع بدهي(جلوگيري از سرمايه گذاري در پروژه هاي نامطلوب) و هزينه هاي بدهي‌(جلوگيري از سرمايه‌گذاري در پروژه هاي مطلوب) به‌ ساختار سرمايه بهينه دست يافت(چن و استرنج،2005). دومين الگو، توسط هريس‌ و راويو(1991) ارائه شده‌ است. به نظر اين دو محقق، مديران همواره خواستار تداوم‌ عمليات شرکت هستند و در زماني که از ديدگاه‌ سرمايه گذاران، تصفيه و انحلال شرکت به عنوان بهترين‌ گزينه تلقي مي شود؛ تضاد شکل مي‌گيرد. در اين هنگام، نقش بدهي وادار ساختن مديريت شرکت به انحلال آن‌ است. بر اين اساس، مي توان از طريق برقراري توازن بين‌ تصميمات انحلال شرکت به عنوان مزيت بدهي و هزينه هاي‌ ناشي از مداقه بيشتر در زمينه انحلال يا تداوم عمليات‌ شرکت به عنوان هزينه بدهي، به ساختار سرمايه بهينه دست‌ يافت(هريس و راويو،1991). 2-2-6-4- زمان بندي بازار سرمايه و ساختار سرمايه مديران شرکت ها با استفاده از عدم تقارن اطلاعاتي، بين‌ خود و سرمايه گذاران برون سازماني به زمان بندي بازار سرمايه اقدام مي کنند. بر اساس مفهوم عدم تقارن اطلاعاتي، شرکت هايي که به افزايش وجوه و منابع مورد نياز از طريق‌ منابع خارجي دست می زنند با مشکل انتخاب ناسازگار مواجه هستند. لوکاس‌ و مک دونالد(1990) الگوي‌ زمان بندي انتشار سهام را بر مبناي عدم تقارن اطلاعاتي بين‌ مديريت و سرمايه گذاران، ارائه کرده اند. در اين الگو فرض‌ بر اين است که شرکت ها پس از تجربه افزايش غيرعادي و با اهميت قيمت سهام، به انتشار سهام روي مي آورند. هم چنين، مديران سعي می کنند که بازارهاي سهام را بر مبناي اطلاعات خصوصي مرتبط با ارزش آتي شرکت‌ زمان بندي و بازارهاي بدهي را بر مبناي اطلاعات عمومي‌ مثل شکاف زماني يا بازده هاي اضافي قابل پيش بيني اوراق‌ قرضه، زمان بندي کنند. اگر مديران به هنگام زمان بندي بازار بدهي از اطلاعات عمومي بيشتري نسبت به سرمايه گذاران‌ برخوردار نباشند، استراتژي زمان بندي نمي تواند خلق‌ ارزش کند. به علاوه، مديريت شرکت ها ممکن است بازارهاي‌ بدهي را بر مبناي اطلاعات خصوصي مرتبط با رتبه اعتباري‌ آتي شرکت، زمان بندي کند. مديران شرکت ها ممکن است‌ در مقايسه با سرمايه گذاران داراي اطلاعات بهتري راجع به‌ تغييرات آتي رتبه اعتباري شرکت باشند. در اين حالت، زماني که مديران انتظار داشته باشند رتبه اعتباري شرکت در طي دوره هاي آتي بهبود مي يابد، به انتشار بدهي هاي‌ کوتاه مدت و در غير اين صورت به انتشار اوراق بدهي‌ بلندمدت روي مي آورند(لوکاس و مک دونالد،1990). به دو دليل زير، اهميت زمان بندي بازار سرمايه در زمان‌ عرضه اوليه سهام، بيشتر از زمان انتشار سهام در دوره هاي‌ بعد است. اول اين که عمومي شدن شرکت يک رويداد تامين‌ مالي بسيار مهم در طي چرخه عمر آن به شمار مي آيد. بنابراين، پاداش حاصل از زمان بندي صحيح عرضه اوليه‌ سهام، خواه به صورت واقعي و خواه از طريق شرکت‌ عرضه کننده سهام، به نسبت با اهميت است. دوم اين که در زمان عرضه اوليه سهام، سرمايه گذاران با عدم اطمينان‌ بيشتري روبرو مي باشند و درجه تقارن اطلاعاتي در زمان ارزشيابي شرکت هايي که براي اولين بار به انتشار سهام‌ دست مي زنند، بيشتر است. بنابراين، احتمال ارزشيابي‌ نادرست اين‌گونه شرکت ها بيشتر می باشد(آيدوگان‌، 2006). 2-2-7- نظريه هاي مرتبط با گزينش بين بدهي هاي عمومي و خصوصي در بخش قبل، تاثير بدهي بر ارزش شرکت به طور کلي‌ مورد بررسي قرار گرفت. در اين بخش، بدهي به دو دسته‌ بدهي عمومي و بدهي خصوصي تقسيم شده و تاثير هريک‌ از اين نوع بدهي ها بر ارزش شرکت بررسي مي شود. بدهي‌ خصوصي شامل وام بانکي و استقراض از اعتباردهندگان‌ خصوصي است. بدهي عمومي به انتشار اوراق بدهي براي‌ عموم مردم اشاره دارد. دو نمونه از بدهي هاي عمومي‌ عبارت از انتشار اوراق قرضه و اوراق مشارکت مي باشد. نظريه ‌هاي مربوط به گزينش بين بدهي عمومي و خصوصي به چهار نظريه عدم تقارن اطلاعاتي، هزينه‌هاي‌ نمايندگي بدهي، مذاکره مجدد کارا و صلاح ديد مديريتي‌ تقسيم می شوند (دنيس‌واسيل‌،2003). در اين‌ نظريه ها به جاي توجه به تاثير نوع بدهي بر ارزش شرکت، بيشتر به نحوه گزينش بدهي ها توجه شده است. 2-2-7-1- عدم تقارن اطلاعاتي للاند و پيل‌(1977) و دياموند(1984) بيان‌ مي کنند که بانک ها و ساير اعتباردهندگان خصوصي، در مقايسه با سرمايه گذاران در اوراق بدهي عمومي توان کنترل‌ و نظارت موثرتر و کاراتري بر شرکت هاي وام گيرنده دارند. بنابراين، آن دسته از شرکت هايي که داراي عدم تقارن‌ اطلاعاتي بيشتري هستند به استقراض از بانک ها و ساير اعتباردهندگان خصوصي روي مي آورند. از سوي ديگر، شرکت هاي با عدم تقارن اطلاعاتي کمتر، بدهي عمومي را بر بدهي خصوصي ترجيح مي دهند. مايرز(1984) بيان مي کند آن دسته از شرکت هايي که با عدم تقارن اطلاعاتي مواجه‌ هستند، تنها زماني از وجوه و منابع خارجي استفاده مي کنند که وجوه و منابع داخلي در دسترس نباشند و در صورت نياز به وجوه خارجي، شرکت ها نخست به سراغ مطمئن ترين‌ اوراق بهادار آن دسته از اوراق بهاداري که ارزش آن ها در زمان افشاي اطلاعات درون سازماني به کم ترين حد ممکن‌ تغيير کند و سپس به سراغ ساير اوراق بهادار مي روند. بدهي هاي خصوصي، در مقايسه با بدهي هاي عمومي توان‌ کنترل و نظارت بيشتري بر شرکت وام گيرنده دارد. بنابراين، از وضعيت مالي و نتايج عمليات اين‌گونه شرکت ها آگاهي‌ بيشتري به دست مي دهد. از اين رو، بدهي هاي خصوصي در مقايسه با بدهي هاي عمومي مطمئن تر هستند. هنگامي که‌ ميزان عدم تقارن اطلاعاتي کاهش مي يابد، مقياس ايمن‌ بودن بدهي ها براي شرکت هاي با عدم تقارن اطلاعاتي‌ کمتر، با توجه به عواملي مثل هزينه هاي مبادلاتي، انعطاف پذيري شرايط مندرج در قرارداد وام و کيفيت‌ اعتباري شرکت تعيين مي شود(دنيس و واسيل،2003). 2-2-7-2- نظریه هزينه هاي نمايندگي تئوري نمايندگي به مطالعه روابط بين نمايندگان و مالکان‌ مي پردازد. به عبارت ديگر، اين تئوري سعي در توضيح و تبيين تضاد منافع بين مديريت يک شرکت و سرمايه گذاران‌ برون سازماني دارد. بنابراين، در يک شرکت داراي بدهي‌ تضاد منافع به دو دسته تضاد بين مديريت يک شرکت و سهامداران و تضاد بين سهامداران و اعتباردهندگان تقسيم‌ مي شود. تضاد منافع بين سهامداران و مديران، ناشي از کوتاهي مديريت در مديريت صحيح منابع در دسترس‌ شرکت است. از سوي ديگر، تضاد بين سهامداران و اعتباردهندگان در زماني رخ مي دهد که مديران با اتخاذ تصميمات نادرست، باعث انتقال ثروت از اعتباردهندگان به‌ سهامداران شوند. اسميت‌ و وارنر(1979) بر اين باورند که تصميمات مديريتي به چهار شکل موجب انتقال ثروت از اعتباردهندگان به سهامداران مي شوند. - پرداخت بيش از حد سود سهام به سهامداران: پرداخت‌ بيش از حد سود به دو شکل امکان‌پذير است. اول‌ اين که جريان هاي وجوه نقد به جاي آن که صرف‌ سرمايه گذاري در دارايي ها يا تسويه بدهي گردد، به سمت‌ تقسيم سود سوق داده شود. هم چنين، ممکن است يا دارايي هاي عملياتي به فروش روند و عوايد حاصل از فروش‌ اين دارايي ها به شکل سود نقدي بين سهامداران توزيع‌ شود. اين امر باعث کاهش ارزش دارايي هاي در دسترس‌ اعتباردهندگان در زمان انحلال شرکت مي شود. دوم اين که‌ ممکن است مديران به منظور حفظ سطح سود تقسيمي، از مخارج تعهدي غيرثابت اختياري مانند مخارج تحقيق و توسعه که بهره‌ور هستند؛ خودداري کنند و به اين طريق به‌ اعتباردهندگان ضرر برسانند. - استقراض بيش از حد: استقراض بيش از حد به دو صورت ممکن است به اعتباردهندگان ضرر وارد کند. اول‌ اين که تحمل بدهي جديد ممکن است ادعاي بدهي‌هاي‌ قبلي را تحت تاثير قرار دهد. دوم اين که ممکن است‌ شرکت هاي فرعي و وابسته از طريق تغيير در اهرم مالي و در نتيجه ريسک هاي مرتبط با ساختار سرمايه، ريسک‌ ورشکستگي شرکت را افزايش دهند. اين امر، به ضرر اعتباردهندگان ختم مي شود. - جايگزيني دارايي: جايگزيني دارايي در زماني رخ‌ مي دهد که مديران دارايي هاي ثابت مشهود را به فروش‌ رسانيده و به جاي آن به تحصيل دارايي هاي نامشهود روي‌ آورند. جايگزيني داريي باعث افزايش ريسک‌ سرمايه گذاري شرکت مي شود. چنين امري نتيجه، زيان‌ اعتباردهندگان به شرکت است. - سرمايه گذاري کمتر از واقع: سرمايه گذاري کمتر از واقع‌ زماني رخ مي دهد که مديران آن دسته از پروژه هاي‌ سرمايه گذاري را که انتظار مي رود منافعي براي‌ اعتباردهندگان به همراه داشته باشند، ناديده گرفته و به‌ مرحله اجرا در نياورند(اسميت و وارنر،1979). 2-2-7-3- هزينه سرمايه در بانک ها بانک ها و شرکت ها يک سري شباهت ها و يک سري تفاوت ها دارند. يکي از تفاوت هاي عمده بانک ها و شرکت ها دراين است که بانک ها موسسات مالي واسطه اي هستند که وجوه راکد مردم را جمع آوري کرده و آن را در اختيار متقاضيان قرار مي دهند و در ازاي منابعي که به دست مي آورند به مشتريان خدمات مالي، سود و جايزه اعطا مي کنند. از اين رو بانک ها در مقايسه با شرکت ها براي محاسبه هزينه سرمايه خود بايد به قيمت تمام شده خدماتي که به مشتريان ارائه مي کنند نيز توجه نمايند. بنابراين بانک ها در محاسبه هزينه سرمايه خود علاوه برمواردي که شامل شرکت ها مي شود، بايد هزينه سپرده هاي خود را نيز محاسبه نمايند. بانک مرکزي جمهوري اسلامي ايران در زمينه محاسبه هزينه جمع آوري پول دستورالعملي داردکه در به آن پرداخته مي شود. بر طبق اين دستورالعمل منابع عمده بانک ها عبارتند از: 1- سپرده هاي قرض الحسنه جاري 2- سپرده هاي قرض الحسنه پس انداز 3- سپرده هاي قرض الحسنه مدت دار(سپرده هاي سرمايه گذاري کوتاه مدت و بلند مدت) 4- سرمايه(شامل اندوخته ها و خلاصه حساب سود و زيان) 5- وام هاي دريافتي(شامل وام دريافتي از بانک مرکزي يا ساير بانک ها)(احمدي،1389). 2-2-8- ساختار تأمين مالي در اقتصاد: رتبه بندي هزينه درآمد بودجه از شيوه هاي مختلفي تأمين مالي مي شود. کدام شيوه تأمين مالي، حداقل هزينه را براي اقتصاد ملي دارد؟ درآمد دولت از منابع داخلي تجديدپذير و منابع تجديدناپذير و يا از منابع غيربودجه اي(استقراض از داخل و خارج) فراهم مي شود كه هر يك از نظر ارزش اقتصادي متفاوت هستند. درآمدهايي كه به وسيله اخذ ماليات و عوارض، فروش خدمات بازاري و غيربازاري قابل تجديد حاصل شود، جزء منابع درآمدي تجديدپذير مي باشند. ماليات ها از گسترده ترين و عمومي ترين منابع درآمدي تجديدپذير هستند؛ يعني دريافت هاي اجباري بخش عمومي، بدون هيچ گونه ادعاي حقوقي متقابل در قبال پرداخت ماليات، توسط دولت انجام مي شود. درآمد حاصل از منابع تجديدناپذير از راه فروش نفت و گاز، فروش ارز و فروش ساير دارايي ها به دست مي آيد. ارزش اقتصادي اين منابع برابر نبوده و با توجه به رتبه بندي ارزش اقتصادي آن ها به حسابداري مستقل نياز است. منابع درآمدي غيربودجه اي از استقراض داخلي از بانك مركزي و بانك هاي تجاري و تخصصي يا استقراض از مردم يا استقراض از خارج حاصل مي شود. هر كدام از اين شيوه هاي تأمين مالي، اثرات متفاوتي بر بودجه و اقتصاد ملي دارند. چنان چه دولت نتواند مخارج خود را به وسيله درآمدهاي تجديدپذير و تجديدناپذير تأمين مالي كند به استقراض از نظام بانكي متوسل مي شود. به مرور زمان اين شيوه تأمين مالي به شكل بدهي موجود انباشته شده و باعث افزايش بدهي ملي در اقتصاد مي شود. اين نوع تأمين مالي با افزايش عرضه پول، تورم را افزايش مي دهد و اثر منفي بر اقتصاد دارد. 2-2-9- تامین مالی داخلی و خارجی شرکت ها در تصمیمات تامین مالی، با دو منبع تامین مالی داخلی و تامین مالی خارجی رو به رو هستند. منابع دالی داخلی، شامل جریان های وجوه نقد حاصل از فعالیت های عملیاتی، فروش دارایی ها و سود انباشته و منابع خارجی در بر گیرنده وجوه تحصیل شده از طریق بازار مالی مانند، انتشار اوراق مشارکت، صدور سهام جدید و دریافت تسهیلات مالی از بانک هستند. مدیران باید تصمیم بگیرند وجوه مورد نیاز خود را چگونه تامین کنند و منابع مالی در دسترس را چگونه مصرف کنند. آن ها می توانند این منابع مالی را صرف پرداخت سود به سهامداران، اجرای پروژه های سرمایه گذاری سودآور، تسویه ی بدهی های موعد رسیده و افزایش سرمایه ی در گردش، کنند(فرانک و گویال،2003). 2-2-10- تامين منابع مالي از خارج از سازمان سازمان ها، براي انجام فعاليت هاي سازماني‏ خود يک يا ترکيبي از استراتژي هاي سه‏ گانه زير را مي توانند به‏ کار گيرند: 1. انجام فعاليت ها در درون سازمان؛ 2. انجام فعاليت هاي سازمان با مشارکت ساير سازمان ها؛ 3. واگذاري بعضي از فعاليت هاي سازمان به‏ بيرون از آن. تامين منابع از خارج سازمان، برون ريزي، فعاليت ها، درون ريزي فعاليت، استفاده از خدمات ديگران، منبع يابي خارجي همه يک‏ مفهوم را بيان مي کنند يعني واگذاري برخي از فعاليت هاي سازمان به بيرون از آن. در سازمان هاي‏ امروزي که سوادآوري، کاهش هزينه ها، رقابت، کيفيت، تخصص، سرعت و.. از مسائل حياتي‏ جهت بقاء شرکت ها و سازمان ها به ‏شمار مي‏روند و با توجه به محدوديت هايي که سازمان ها از لحاظ سرمايه انساني، مالي، تکنولوژي و..دارند، به‏کارگيري استراتژي(استراتژي هايي) که بتواند به سازمان ها در جهت رسيدن به اهداف فوق‏ کمک کند، ضروري است. استراتژي تامين‏ منابع از خارج سازمان يکي از استراتژي هايي‏ است که امروزه مورد توجه اکثر سازمان هاي‏ بزرگ دولتي و خصوصي قرار گرفته است. پس تامين منابع از خارج سازمان استفاده‏ استراتژيک از منابع خارجي است براي انجام‏ فعاليت هايي که به طور سنتي، توسط منابع و کارکنان داخلي سازمان اداره مي شدند و يک‏ استراتژي مديريتي است که به وسيله آن يک‏ سازمان وظايف اساسي اما غيرهسته اي خود را براي بهتر انجام شده به فراهم‏کنندگان خدمات‏ که کارا هستند، واگذار می کند. مفهوم تامين منابع از خارج سازمان در سال‏ 1989 که شرکت کداک فعاليت بخش فناوري‏ اطلاعات خود را به سه شرکت بيروني واگذار کرد، به وجود آمده است. تامين منابع از خارج سازمان، اشتهار زيادي‏ پيدا کرده است. 86 درصد شرکت هاي مهم در سال 1996 تا حدي زيادي از آن استفاده کرده اند، در حالي‏که اين رقم در سال 1992 معادل 58 درصد بود. شرکت آرامارک از سال 1960 در زمينه ارائه خدمات در شرکت ها، کالج ها و بيمارستان ها سرآمد کليه شرکت هاي ديگر بوده‏ است. شرکت تله تک خدمات تلفني مشتريان‏ شرکت هاي اي تي اند تي و پردازش اتوماتيک‏ داده هاي مربوط به ليست حقوق و دستمزد تعداد زيادي از مشتريان خود را انجام مي دهد. به نظر«بريبارت» تامين منابع از خارج‏ سازمان به مفهوم«انتقال مديريت يا اداره يک‏ فرايند يا فعاليت از واحدهاي داخلي به يک‏ ارائه ‏دهنده خدمات خارج از سازمان است». هم چنين«روتري» و «رابرتسون» تامين منابع از خارج سازمان را يافتن عرضه کنندگان خدمات‏(پيمانکاران) جديد و روش هاي جديد براي‏ اطمينان يافتن از تحويل مواد اوليه، کالاها و خدمات مي دانند. اين ها همه بدين معناست که‏ شرکت ها از دانش، تجربه و خلاقيت پيمانکاران‏ استفاده مي کنند در حالي‏که قبلا از چنين دانش، تجربه و خلاقيتي بهره‏مند نبوده اند که تعريف‏ ذيل اين معني را بهتر مي رساند: «تامين منابع از خارج سازمان يک روش کسب مهارت هاي‏ تخصصي ضروري و مورد نياز است که ماهيت‏ غيراستراتژيک دارد» (کنعاني و حسن پور،1382). 2-2- 11- عوامل تعيين کننده ساختار تامين مالي از جنبه تئوري، تصميم گيري مديران پيرامون ساختار بهينه تامين مالي، تحت تاثير عوامل گوناگون هم چون‌ عوامل سياسي، اقتصادي و مقررات قانوني قرار دارد. لذا تعيين استراتژي ساختار تامين مالي علاوه بر آن که متاثر از برخي متغيرهاي کلان اقتصادي هم چون تورم، نرخ بهره، سياست هاي اعطاي تسهيلات در نظام بانکي و ماليات‌ مي باشد. تحت تاثير عواملي چون هزينه تامين مالي، ريسک مالي و تجاري شرکت ها، ترکيب دارايي ها همراه با محدوديت هاي قراردادي در جذب منابع از طريق ايجاد بدهي و بازنگري در قوانين بورس اوراق بهادار قرار دارد. 2-2-12- اصل تطابق در تامين مالي اصل تطابق را که يکي از قديمي ترين اصول مديريت مالي‌ است مي توان به شکل زير بيان کرد: "نيازهاي مالي کوتاه مدت را از منابع کوتاه مدت و نيازهاي مالي بلندمدت را از منابع بلندمدت تامين کنيد." منطق اصل تطابق اين است که چنان چه شرکت ها در بلندمدت از اصل مزبور پيروي نمايند، مخاطره کمتر و هزينه تامين مالي پايين تري خواهند داشت. اگر شرکت ها نيازهاي مالي بلندمدت خود را با وام هاي کوتاه‌مدت‌ تامين نمايند، هنگام فرارسيدن سررسيد وام هاي کوتاه‌ مدت مجددا نيازمند دريافت وام خواهند بود و اين امر هزينه هاي مبادله اضافي به بار خواهد آورد. علاوه بر اين، با مخاطره نرخ بهره بالاتر براي وام هاي جديد نيز رو به رو خواهند شد. چنان چه شرکت ها نيازهاي مالي کوتاه مدت‌ خود را از طريق وام هاي بلندمدت تامين کنند، ممکن‌ است شرايطي پديد آيد که به ناچار منابع اضافي را در اوراق کم بازده سرمايه گذاري نمايند. هم چنين بر اساس‌ اصل تطابق، دارايي هاي ثابت و دارايي هاي جاري دائمي‌ بايد از طريق منابع بلندمدت، يعني وام و سهام تامين مالي‌ شوند. تنها دارايي هاي جاري موقتي هستند که بايد با منابع کوتاه مدت تامين مالي شوند(دارايي هاي جاري‌ دائمي حداقل سرمايه گذاري در دارايي هاي جاري است‌ که از نظر مديريت براي حمايت از سطح فروش هاي‌ شرکت مناسب است). مديران مالي همواره از اصل تطابق پيروي نمي کنند، زيرا اصل مزبور تامين مالي کوتاه مدت دائمي را که از بدهي هاي جاري ناشي مي شود در نظر مي گيرد. با رشد فروش شرکت در طي زمان، صرف نظر از تصميم هاي‌ متخذه مدير مالي، بدهي هاي جاري شرکت نيز افزايش‌ مي يابد(تقوي،1380). 2-2-13- تامين مالي و الگوي بازار کامل بسياري از بررسي هاي مالي مستلزم فرض بازار کامل اند. در صورت کامل بودن بازار، قراردادها فاقد هزينه خواهند بود و اين بدان معناست که در صورت تخصيص مجدد ايجادکننده ارزش، بدون هيچ گونه هزينه اي مي توان به اين‌ منابع دسترسي داشت. در چنين بازاري، يک شرکت در هر نقطه اي از دنيا قادر است سرمايه عرضه شده توسط ارائه‌ دهندگان منابع را دريافت دارد و در اين صورت ارزش‌ شرکت از ديدگاه ارائه دهندگان سرمايه برابر است با ارزش‌ فعلي جريانات نقدي شرکت که به آنان پرداخت می شود. در شرايط وجود بازار کامل کليه سرمايه گذاران، يک پروژه‌ خاص را به نحوي مشابه ارزيابي مي نمايند و هزينه سرمايه‌ در کشورهاي مختلف يکسان مي باشد. 2-2-14- تامين مالي در شرايط انحراف از الگوي بازار کامل در بازار کامل، يک شرکت مي تواند پروژه ارزشمند خود را به سادگي تامين مالي نمايد. ليکن در عمل به دو دليل‌ اصلي فرض وجود بازار کامل نقض مي‌گردد. اول اين که‌ سرمايه گذاران قادر به مشاهده کليه فعاليت هاي انجام شده‌ توسط مديران نيستند و دوم اين که مديران داراي اطلاعاتي‌ هستند که سرمايه گذاران از دسترسي به آن ها محرومند. دليل يا مساله اول را مسأله فعاليت هاي پنهان‌ و دليل يا مسأله دوم را مسأله اطلاعات پنهان ناميده است‌. که اين مسائل خود مشکل نمايندگي بين مديران و سرمايه گذاران را ايجاد مي نمايد(دسينه ،1388). 2-2-15- اهداف تامين منابع از خارج سازمان الف) اهداف سازماني 1. افزايش ظرفيت در مقاطع زماني که منابع داخلي شرکت به شدت‏ درگيرهستند؛ 2. تمرکز بر قابليت هاي و ظرفيت هاي‏ داخلي منحصر به‏فرد؛ 3. افزايش‏ انعطاف پذيري با افزايش انتخاب ها و گزينه هاي‏ اجراي فعاليت ها؛ 4. سرعت بخشيدن به توسعه‏ بازار و ضرورت اجراي اقتصادي ترين شيوه ها. ب) اهداف مالي و اداري 1. افزايش اثربخشي‏ هزينه ها؛ 2. کاهش‏ هزينه هاي سربار و سرمايه گذاري در بخش هاي زيربنايي؛ 3. کاهش رشد کمي پرسنل و توقف هزينه هاي‏ جاري ستادي مربوط به پرسنل؛ 4. فرهنگ سازي و آموزش در امر ايجاد خلاقيت. ج)اهداف فني 1. دسترسي به قراردادهاي‏ زيربنايي؛ 2. دست‏يافتن به قابليت ها و ظرفيت هايي که در داخل موجود نيست؛ 3. بهره‏گرفتن از تخصص ها و تجربيات خارج از شرکت(بارنت،1998). شرکت ها و سازمان هاي موفق در زمينه‏ واگذاري فعاليت ها به بيرون از سازمان سه فاز اساسي را در طول فرايند تامين منابع از خارج‏ سازمان طي مي کنند(کمپو-مینتر،1999). - تجزيه و تحليل و ارزيابي دروني؛ - ارزيابي نيازها و انتخاب عرضه کننده؛ - اجرا و اداره فرايند. 2-2-16- مزايا و معايب تامين منابع از بيرون(گروه مترجمان ميثاق،1385) 2-2-16-1- مزايا عموما، سازمان به دلايل مختلفي تصميم به تامين منابع از بيرون مي‌گيرد، از جمله: 1. کاهش هزينه ها و صرفه‌جويي 2. انعطاف پذيري مالي از طريق کاهش هزينه هاي سر به سر 3. انعطاف پذيري عملياتي و کنترل از طريق روابط قراردادي 4. دستيابي به مهارت هاي بهتر مديريتي براي فعاليت هاي غيراصلي 5. انعطاف‌پذيري در تامين نيرو. 2-2-16-2- مشکلات 1. با ايجاد تغيير در کارهاي حمايتي، قدرت شرکت را کاهش‌ دهد. 2. نيازمند دقت زياد در هماهنگ نمودن اطلاعات دريافتي از کارگزار است. 3. توانايي يادگيري سازمان را از طريق برون رفت مهارت هاي‌ اصلي آن کاهش مي دهد. 4. توانايي سازمان را براي يکپارچه نمودن فرآيندها تقليل‌ مي دهد. 5. کنترل سازمان را بر کارهايي که به بيرون واگذار شده اند کم‌ مي کند. 6. به انگيزه و روحيه ی افراد آسيب مي زند زيرا اين‌گونه تصور مي شود که مشاغل از دست رفته اند، 7. ناامني کارکنان را افزايش مي دهد چه آن ها در سازمان باقي‌ بمانند و چه کارگزار آن ها را استخدام کند. 2-2-17- روش هاي تامين مالي معمولا روش هاي تامين مالي در دو گروه تامين مالي کوتاه مدت و بلند مدت مورد مطالعه قرار مي گيرند. 2-2-17-1- تامين مالي کوتاه مدت تامين مالي کوتاه مدت، نوعا براي پشتيباني سرمايه گذاري موقت در دارايي هاي جاري مورد استفاده قرار مي گيرد. معمولا مدير مالي پس از برنامه ريزي سرمايه گذاري در دارايي هاي جاري و پيش بيني منابع مورد نياز واحد اقتصادي در سال آينده، بايد به فکر تامين مالي برنامه خود باشد و در مورد شيوه تامين مالي تصميم گيري کند. معمولا براي تامين مالي سرمايه گذاري موقت در دارايي هاي جاري، از وام کوتاه مدت استفاده مي شود. 2-2-17-2- تامين مالي ميان مدت و بلند مدت در عرصه مديريت مالي، دوره کوتاه مدت معمولا به بدهی هايي مربوط مي شود که سر رسيد آن در فاصله اي کمتر از يک سال است. اما، اصطلاح ترتيبان تامين بلند مدت به طور دقيق تعريف نشده است. برخي از واحدهاي اقتصادي دوره ميان مدت را براي تاريخ هاي سر رسيد بيش از يک سال و کمتر از 10 سال به کار مي برند. اما، اصطلاح دوره بلند مدت در مورد سررسيدهاي بيش از 5 سال نيز در برخي موارد به کار مي رود. بنابراين، فواصل زماني 5 تا 10 سال با دقت کافي تعريف نشده است. براي بعضي اشخاص ممکن است وام 8 ساله ميان مدت و براي برخي ديگر بلند مدت محسوب شود(رحيميان،1386). 2-2-18- منابع تأمين مالي بانک ها در ايران حقوق صاحبان سهام سرمايه سرمايه شامل وجوهي است که در آغاز تاسيس بانک به وسيله سهامداران فراهم شده است(حسيني،1375). سرمايه داراي بيشترين هزينه و کمترين ميزان ريسک براي بانک مي باشد. سهامداران آخرين افرادي هستند که سهم منفعت خود را از بانک مي برند. ‌سود انباشته اين قلم نشان دهنده سودي است که بانک از محل عمليات و يا از ساير درآمدهايش کسب نموده و متعلق به سهامداران مي باشد که بين آن ها توزيع نشده است. ميزان هزينه و ريسک اين نوع تامين مالي به اندازه سرمايه مي باشد. 2- بدهي ها سپرده ها در قانون عمليات بانکي بدون ربا در زمينه تجهيز منابع پولي(بانک) در ماده سه گفته شده است که بانک ها مي توانند به قبول سپرده(به طور اعم) مبادرت نمايند و سپرده ها نيز بر دو گونه است: سپرده هاي قرض الحسنه و سپرده هاي سرمايه گذاري مدت دار. درضمن سپرده هاي قرض الحسنه را به دو قسمت جاري و پس انداز تقسيم نموده است(بهمني،1379). سپرده قرض الحسنه جاري اين سپرده به وسيله افرادي که مي توانند از خدمات چک استفاده کنند، تشکيل مي شود و قسمت نسبت زيادي از سپرده هاي بانک ها را تشکيل مي دهد. به اين نوع سپرده هيچ گونه سودي تعلق نمي گيرد، بلکه بانک در مقابل استفاده از اين سپرده ها، به صاحبان سپرده ها خدمات بانکي ازقبيل صدور دسته چک،دو خدمات مربوط به وصول و پرداخت چک ها و...ارائه مي نمايد. سپرده قرض الحسنه پس انداز اين سپرده، يک سپرده ديداري بوده و بانک به عنوان امين از سپرده نگهداري مي نمايد. بانک براي اين نوع سپرده ها علاوه بر ارائه خدمات، جوايزي نيز اهداء مي نمايد. سپرده سرمايه گذاري کوتاه مدت در اين نوع سپرده ها، سپرده گذار به بانک حق وکالت يا توکيل مي دهد تا سپرده وي را طبق قانون عمليات بانکي بدون ربا در قالب عقود مختلف به صورت مشاع به کار گرفته و منافع حاصله را طبق مقررات و آيين نامه مربوط باداشتن حق مصالحه بين بانک و سپرده گذار به تناسب مبلغ و مدت پس از کسر حق الوکاله پرداخت نمايد و چنان چه مشتري حق تمديد را به بانک داده باشد، تمديد با ضرايب يکي خواهد بود. اين سپرده شامل سپرده سرمايه گذاري کوتاه مدت عادي و ويژه مي باشد. جهت تشويق سپرده گذاران و جذب مشتريان طبق مصوبه شوراي پول و اعتبار مي توان حساب سپرده کوتاه مدت بانرخ 2% بيشتراز سود علي الحساب سپرده هاي سرمايه گذاري کوتاه مدت افتتاح نمود. مبلغ اين سپرده ها در طول مدت دوره سپرده گذاري ثابت بوده و قابل تغيير نمي باشد. مدت سپرده سرمايه گذاري کوتاه مدت ويژه شش ماه از تاريخ صدور بوده و در سررسيد در صورت عدم دريافت دستور کتبي از سوي سپرده گذار نيز باراي دوره هاي بعدي شش ماه قابل تمديد می باشد. سپرده گذاري خاص براي دريافت تسهيلات بانک ها باتوجه به مجوز بانک مرکزي به منظور نگهداري سپرده متقاضيان استفاده از تسهيلات مسکن، اقدام به افتتاح حساب تحت عنوان سپرده خريد مسکن مي نمايند. متقاضيان مي بايستي براي دوره هاي معين، مبالغ مشخصي را نزد بانک بسپارند تا بتوانند از تسهيلات خريد مسکن استفاده کنند. بانک به متقاضيان مربوطه در صورت انصراف از دريافت تسهيلات مسکن، سودي معادل سود سپرده هاي سرمايه گذاري کوتاه مدت پرداخت می نمايد(بهمني،1379). اين نحوه سپرده گذاري براي ساير انواع تسهيلات نيز قابل تعميم است و عمدتاً در مواردي رخ مي دهد که بازار مالي با اضافه تقاضا براي وجوه رو به رو باشد و منابع بانک تکافوي متقاضيان تسهيلات را نمي نمايد. سپرده هاي سرمايه گذاري بلند مدت شامل سپرده هايي است که بانک به عنوان وکيل از جانب سپرده گذاران به سرمايه گذاران وام اعطاء مي نمايد و سود حاصل را بين خود و سپرده گذار تقسيم مي نمايد. اين نوع سپرده ها معمولا 1ساله تا 5 ساله مي باشند و بانک براي هر دسته از آن ها به طور علي الحساب سود خاصي را پرداخت مي نمايد. سپرده گذار در مدت قرارداد حق برداشت از حساب را ندارد. 3- وام از بانک مرکزي شامل وجوهي است که بانک مرکزي در جهت انجام اهداف خاص و يا پرداخت تسهيلات خاصي(تسهيلات تکليفي و يا وجوه اداره شده) در اختيار بانک خاصي(مخصوصاً بانک هاي تخصصي) قرار مي دهد. استقراض ازسيستم بانکي بانک ها در جهت رسيدن به اهداف خود و نيز دستيابي به سودآوري بيشتر، اقدام به استقراض از ساير بانک ها مي کنند، تا بتوانند از منابع ارزان قيمت در جهت افزايش سودآوري خود استفاده نمايند. وجوه اداره شده وجوهي است که از طرف سازمان ها يا موسسات براي مصارف مشخصي با شرايط معين دراختيار بانک گذاشته مي شود(حسيني،1375). استقراض از محل صندوق ذخيره ارزي بانک ها و ساير ارگان ها در جهت رسيدن به اهداف خود و نيز دستيابي به سودآوري اقدام به استقراض از صندوق ذخيره ارزي مي کنند. تا بتوانند از منابع ارزان قيمت در جهت افزايش سودآوري خود استفاده نمايند. بر اساس مقررات مصوب«صندوق ذخيره ارزي» بانک ها مي توانند از محل اين صندوق تسهيلات ارزي بازپرداخت ارزي به مشتريان و متقاضيان وام هاي ارزي پرداخت نمايند. بروات پرداختني شامل برواتي است که بانک بايد از وجوه خود بپردازد. بروات وصولي برواتي است که بانک از مشتريان گرفته و قبول نموده آن ها را وصول مي کند. بروات قبولي و پذيره نويسي شده برواتي که بانک به نفع مشتريان پشت نويسي مي نمايد تا مبالغ مندرج در بروات را در سررسيد پرداخت نمايد. 2-2-19- انواع روش هاي تامين مالي شرکت ها سه روش عمده اي که براي تامين منابع لازم‌ براي سرمايه گذاري مورد استفاده قرار مي‌گيرند يعني استفاده از سود توزيع نشده، استفاده از شريک يا سود سهام و قرض يا وام است، واقعيت اين است که هر کدام مورد خاص خود را دارد. اگر ابتدا به سرمايه گذار توجه داشته باشيم و ببينيم سرمايه گذار به کدام شيوه و در چه جهت‌ توجه دارد. آن گاه مي توان بحث کرد که چگونه‌ مي شود سرمايه گذار را در جهت استفاده از اين‌ شيوه ها هدايت کرد. در وهله اول اگر من يک سرمايه گذار باشم و يک فعاليت اقتصادي را در نظر داشته باشيم و مطمئن باشم که بازده و سود قابل توجه و بالايي‌ ايجاد خواهد شد، بديهي است که تمايلي‌ نخواهم داشت که براي خود شريک داشته باشم. يعني در مرحله اول سعي بر اين است که از منابع‌ مالي خودم استفاده کنم يا سودي را که قبلا برده ام مجددا سرمايه گذاري کنم، يا وام بگيرم. اين دو شيوه که از منابع خود استفاده کنم يا وام‌ گرفته شود، بسته به اين دارد. که آيا هزينه سود قبلي من و منابع من بيشتر است يا سود و بهره‌ بانکي. به عبارت ديگر من اگر خود بتوانم از سرمايه شخصي در جاي ديگر استفاده کنم و بازده بالاتري نسبت به پرداخت نرخ به بانک‌ داشته باشد. ترجيح مي دهم تا آن جا که امکان دارد قرض بگيريم اما اگر برابر باشند يا برعکس نرخ بانکي بالاتر باشد، در درجه اول تا آن جا که مي توانم از منابع شخصي و سود توزيع‌ نشده استفاده مي کنم اين کار را مي کنم، پس از آن‌ به سوي سيستم بانکي يا گرفتن قرض از هر سيستم ديگر خواهم رفت. و معمولا زماني به‌ گرفتن شريک به عنوان سرمايه گذار روي مي آورم‌(با استفاده از بازار بورس يا استفاده از سهام) که‌ يا منابع محدود داشته باشيم يا مساله ريسک‌ مطرح شود. وقتي مساله ريسک مطرح مي شود و درجه آن افزايش مي يابد هر چند که سود بالايي‌ نيز داشته باشد، ترجيح مي دهم در ريسک هم‌ يک شريک داشته باشم اين جا شريک از بابت‌ سود نيست بلکه در خطرات ناشي از ريسک هم‌ شريک است: دليل اين که بازار بورس ما آن چنان‌ رونق ندارد اين است که سرمايه گذاران ما درست‌ است که ريسک مي کنند اما اين ريسک در واقع‌ در حدي نيست که آن ها را به استفاده از بازار بورس وادار سازد و ريسک آن ها بيشتر در رابطه با بي اطميناني است که از سوي دولت احساس‌ مي کنند. در واقع امروزه ريسکي که در سرمايه گذاري اقتصاد ايران مطرح است، شايد بيشتر نااطميناني است که سرمايه گذاران از شرايط دارند نه از بازده سرمايه گذاري خود. چون‌ به نظر من بازده سرمايه گذاري اقتصاد ايران‌ بالاست و ريسک پايين دارد ولي نااطميناني از سياست هاي دولت و ساير مسايل وجود دارد که‌ اين ريسک را افزايش مي دهد. حال اگر بخواهيم به عنوان سياست گذار، سرمايه گذاران را به سمت يکي از اين انواع منابع‌ هدايت کنيم، مثلا اگر تمايل داشته باشيم به دليل‌ شرايط تورمي جامعه کاري کنيم که سرمايه گذار يا بنگاه ها سود خود را کمتر توزيع مجدد کنند يعني‌ تقسيم کنند و در نتيجه باعث شود تقاضاي کل‌ بالا رود و بخواهيم دوباره سرمايه گذاري کنيم، بايد از طريق سيستم مالياتي انجام گيرد. تا بيشتر تشويق شوند که سودي که در دوره قبل به دست‌ آورده اند، به جاي آن که بين مردم توزيع کنند و مردم آن را به تقاضا براي کالا و خدمات تبديل‌ کنند و قيمت ها افزايش يابد، تشويق شوند تا سود دوباره سرمايه‌گذاري شود. در اين صورت‌ سرمايه گذاري از سود خود دستگاه تامين مي شود به جاي آن که دوباره وام و اعتبار بگيرند يا از روش‌ اوراق قرضه و غيره استفاده کنند. به همين ترتيب‌ ممکن است که بخواهيم بازار بورس را رونق‌ دهيم. که باز اين روشي است براي جمع کردن‌ منابع پس اندازهاي مردم که آن هم با فراهم کردن‌ امکانات براي اين بازار ممکن است. قرض و وام که شايد گسترده ترين نوع منابع‌ براي سرمايه گذاري است امروزه که حجم‌ سرمايه گذاري ها بسيار بالا مي باشد واقعيت اين‌ است که نه سود توزيع نشده و نه شرايط بازار بورس ما در حدي است که بتواند منابع کافي و لازم براي سرمايه گذاري تامين کند. پس باز ملاحظه مي شود که نهايتا بخش عمده اين منابع‌ را بايد سيستم بانکي تامين کند. اگر اين سيستم‌ بانکي توانست کارآمد باشد که جواب گوي‌ سرمايه گذاران خواهد بود و اوراق قرضه فقط براي موارد خيلي خاص مثلا براي‌ سرمايه گذاري‌هايي است که قرض دهندگان، استفاده کنندگان نهايي آن کالا يا خدمت باشند بتواند مطرح باشند. مثلا شما مي خواهيد شهرک بسازيد و مي خواهيد از کساني که در آينده خريداران شما خواهند بود،قرض بگيريد و در اين حالت‌ مي توانيد سيستم اوراق قرضه را مطرح کنيد و تامين منابع کنيد اما اين روش نمي تواند آن چنان‌ گسترده براي تمامي سرمايه گذاري‌ها باشد. در اين جا تاکيد مي کنم که سيستم بانکي ما بايد متحول شود تا کارآمد شود. در آن صورت است‌ که ديگر شاید نياز زيادي به روش هاي مختلف براي‌ تامين منابع سرمايه گذاري نباشد(بابايي و همکاران،1376). در ادامه به بيان انواع روش هاي تامين مالي مي پردازيم: 2-2-19-1- منابع تامين مالي از طريق بدهي(استقراض) تامين مالي از طريق بدهي شامل وجوهي است که مالکان کسب ‌و کارهاي کوچک استقراض کرده اند و بايد به همراه بهره آن را بازپرداخت کنند. بسياري از کارآفرينان به نوعي از سرمايه ناشي از بدهي(استقراض) براي راه اندازي شرکت هاي خود بهره می برند. اگرچه وجوه قرض گرفته شده به کارآفرين اين اجازه را مي دهد که مالکيت کامل شرکت را در اختيار داشته باشد، با اين حال او بايد بدهي ايجاد شده در ترازنامه را تعهد کند و به همين ترتيب آن را به همراه بهره متعلق به آن، در آينده بازپرداخت کند. افزون بر اين، به دليل ريسک بيشتر کسب‌ و‌ کارهاي کوچک، آن ها بايد نرخ بهره بيشتري را نيز پرداخت کنند. با وجود اين، هزينه هاي تامين مالي از طريق استقراض اغلب پايين تر از تامين مالي از طريق سهام بوده و برخلاف تامين مالي از طريق سهام متضمن رقيق شدن مالکيت کارآفرينان در شرکت نيست. کارآفرين که بر جستجوي تامين مالي از طريق استقراض است، به سرعت با دامنه گسترده اي از گزينه هاي اعتباري رو به رو می شود. در ادامه منابع تامين مالي از طريق بدهي(استقراض) مرور خواهد شد. 2-2-19-2- بانک هاي تجاري بانک هاي تجاري بيشترين تعداد و بيشترين تنوع وام هاي کسب ‌و کارهاي کوچک را ارائه می کنند. مالکان کسب ‌و ‌کارها، بانک ها را به عنوان اولين قرض دهندگان مدنظر قرار مي دهند. بانک ها غالبا در فعاليت هاي اعطاي وام خود محافظه کارانه عمل مي کنند و ترجيح مي دهند تا در هنگام تخصيص وام هاي خود به کسب ‌و ‌کارهاي کوچک، آن ها را به شرکت هاي در ‌حال فعاليت اعطا کنند تا به يک شرکت نوپاي با ‌ريسک بالا چنان چه بانکي در اعطاي وام خود به يک شرکت دچار اشتباه شود، ترجيح مي دهد که جريان وجوه نقد کافي براي بازپرداخت وام موجود باشد. نخستين پرسشي که هنگام ارزيابي طرح کسب‌و‌کار کارآفرينان در ذهن بيشتر بانکداران نقش مي بندد اين است که«آيا اين کسب ‌و کار قادر به ايجاد وجوه نقد کافي براي بازپرداخت وامي هست که دريافت کرده است؟» گرچه بانک ها براي تضمين وام هايشان بر وثيقه متکي هستند ولي آن چه بازپرداخت وام را در موعد مقرر تضمين مي کند جريان نقد کافي شرکت است. از سوي ديگر، تهيه وثايق و راکد گذاردن آن نيز براي شرکت ها هزينه هايي را در بردارد(زیمرر،1996). 2-2-19-3- وام هاي کوتاه مدت وام هاي کوتاه مدت که براي کمتر از يک سال در نظر گرفته شده اند، رايج ترين نوع وام هاي تجاري اعطاء شده به بنگاه هاي کوچک است. اين وجوه نوعا براي پرکردن حساب سرمايه در گردش براي تامين مالي خريد موجودي بيشتر، بالا بردن برون داد(محصول)، تامين مالي فروش اعتباري و يا بهره گيري از تنزيل نقدي به کار مي رود. اين وام هنگامي بازپرداخت مي شود که موجودي به وجوه نقد تبديل شود. 2-2-19-4- وام هاي ميان‌مدت و بلند‌مدت وام هاي ميان مدت و بلند‌مدت براي مدت يک سال يا بيشتر ارائه مي گردد و معمولا در افزايش سرمايه ثابت به کار مي رود. بانک ها اين وام ها را براي راه اندازي و آغاز به کار يک کسب و‌ کار، ساخت يک کارخانه، خريد املاک و تجهيزات و تامين وجوه براي ديگر سرمايه گذاري هاي بلندمدت اعطا مي کنند. بازپرداخت اين وام معمولا ماهيانه يا فصلي تعيين مي شود. 2-2-19-5- خط هاي اعتباري و اعتبارات اسنادي يک خط اعتباري به منظور حفظ جريان نقدي مثبت، وجوه کوتاه مدتي را به شرکت ارائه مي کند، سپس هنگامي که در مراحل بعد شرکت توانست مبالغ مورد نظر را به دست آورد، اين وام بازپرداخت می گردد. يک مزيت خط اعتباري اين است که تا زماني که وجوه، بازپس گرفته نشود بهره اي به آن تعلق نمي‌گيرد، در حالي که در زمان نياز جريان نقدي اين خط فورا در دسترس واقع مي گردد(مور بیسینس،2004). اعتبار اسنادي نيز می تواند در هنگام معامله با يک توزيع کننده جديد که ممکن است از نظر اعتباري شرکت داراي تضمين کافي نباشد، به کار گرفته شود. در چنين زماني بانک مي تواند با ارائه يک اعتبار اسنادي، پرداخت به شرکت را ضمانت کند(همان،2004). 2-2-19-6- وام دهندگان به پشتوانه دارايي(وام رهني) وام دهندگان به پشتوانه دارايي، اين امکان را براي کسب ‌و ‌کارهاي کوچک فراهم می سازند تا وجوهي را از طريق وثيقه گذاردن دارايي هاي بعضا بيکار خود(حساب هاي دريافتني، موجودي ها، تجهيزات ثابت و...) قرض بگيرند. حتي شرکت هاي غيرسود‌ه که صورت هاي مالي آن ها نمي تواند متصديان وام را براي پرداخت وام هاي رايج متقاعد کند، مي‌توانند وام هاي با پشتوانه دارايي را دريافت کنند. چنين شرکت هايي که جريان نقدي ضعيف دارند اما از لحاظ دارايي غني هستند از اين طريق مي‌توانند از دارايي هاي نابهره ور خود براي تامين مالي توسعه شرکت و يا عبور از بحران هاي مالي استفاده کنند. 2-2-19-7- اعتبار تجاري فروشندگان و عرضه کنندگان معمولاً خريد مواد اوليه و قطعات شرکت ها را به مدت 30 تا 90 روز يا بيشتر با نرخ بهره معين تامين مالي مي کنند. 2-2-19-8-عرضه کنندگان تجهيزات بيشتر فروشندگان تجهيزات از طريق ارائه تسهيلات خريد، مالکان کسب ‌و ‌کارها را تشويق می کنند تا تجهيزات مورد نياز خود را از آنان خريداري کنند. اين روش تامين مالي تا حدود زيادي مشابه اعتبار تجاري است. معمولاً فروشندگان تجهيزات، يک شرايط اعتباري منطقي با پرداخت منصفانه که در طول عمر تجهيزات به طورمتعادل تقسيط شده باشد را پيشنهاد مي کنند. 2-2-19-9- شرکت هاي تامين مالي تجاري شرکت هاي تامين مالي تجاري انواع مشابهي از وام هاي بانکي را در اختيار قرار مي گذارند و معمولاً ريسک بيشتري را نيز نسبت به رقيبان محافظه ‌کارشان، در پرتفوي وام هايشان تقبل مي کنند. اين شرکت ها معمولاَ گزينه هاي اعتباري بسياري را همانند بانک هاي تجاري پيشنهاد مي کنند، با وجود اين به دليل اين که وام هاي آن ها در بردارنده ريسک بيشتري است، شرکت هاي تامين مالي تجاري نرخ بهره بيشتري را نسبت به بانک هاي تجاري درخواست مي کنند. 2-2-19-10- مؤسسات وام و پس‌‌انداز(S & SL) تخصص موسسات وام و پس‌‌انداز در ارائه وام هايي براي دارايي هاي واقعي است. علاوه بر نقش سنتي آن ها در ارائه وام هاي رهني براي مسکن، اين موسسات منابع مالي را براي دارايي هاي تجاري و صنعتي نيز ارائه مي کنند. در يک وام نوعي تجاري يا صنعتي، مؤسسات وام و پس‌‌انداز تا 80 درصد از ارزش دارايي را با برنامه‌ زماني بازپرداخت تا 30 ‌سال قرض خواهند داد. 2-2-19-11- کارگزاری ها در برخي کشورها کارگزاري ها نيز در زمره شرکت هاي وام دهنده جاي مي گيرند و بسياري از آن ها وام هايي را در نرخ هاي کمتر از نرخ بهره بانکي به مشتريانشان ارائه مي دهند. اين وام هاي پوششي، نرخ هاي بهره کمتري دارند، چرا که از پشتيباني وثيقه هايي سهام و اوراق قرضه موجود در پرتفوليوي مشتري برخوردارند که با کيفيت و باتوان نقد شوندگي بالا هستند. نرخ بهره تعيين شده بستگي به نرخي دارد که کارگزار خود براي وام گرفتن آن مبالغ پرداخته است. 2-2-19-12- شرکت هاي بيمه در ديگر کشورها براي بسياري از کارآفرينان، شرکت هاي بيمه عمر مي توانند منبع مهم دستيابي به سرمايه کسب ‌و‌ کار تلقي شوند. شرکت هاي بيمه دو نوع اساسي وام را ارائه مي کنند. وام هاي بيمه نامه اي و وام هاي رهني. وام هاي بيمه نامه‌اي بر پايه مبالغي ايجاد شده است که از طريق حق بيمه پرداخت مي شود. اين وام ها توسط بهترين نوع وثيقه ها تضمين می شوند(پول نقدي که مالک کسب‌ و ‌کار قبلاً و از طريق حق بيمه پرداخته است). اساساً شرکت بيمه پول شخص کارآفرين را به خود او قرض مي دهد و به دليل آن که قاعدتا با هيچ ريسک نکولي مواجه نمي شود، اين وام ها در نرخ بهره هاي مطلوب ارائه مي شوند. شرکت هاي بيمه هم چنين وام هاي رهني بلندمدتي را براي خريد دارايي هاي واقعي ارائه کرده‌ اند. اين نوع وام ها بر پايه ارزش دارايي واقعي خريداري شده، قرار گرفته اند. شرکت هاي بيمه تا 75 يا 80 درصد از ارزش املاک و مستغلات را پوشش مي دهند و به شرکت اجازه مي دهند تا جدول زماني بازپرداخت بيش از 25 يا 30 سال را بر عهده گيرد. 2-2-19-13- اتحاديه هاي اعتباري اتحاديه هاي اعتباري که تحت مالکيت اعضاي خود قرار دارند، شناخته شده ترين مؤسسات براي ارائه وام هاي مصرفي و خودرو به شمار مي روند. با وجود اين اکنون بسياري از آن ها خواهان آن هستند که وهي را براي راه اندازي کسب‌ و‌ کارها به اعضاي خود قرض دهند. اتحاديه هاي اعتباري وام خود را به هر شخصي ارائه نمی دهند، بلکه جهت واجدالشرايط شدن براي دريافت وام، يک کارآفرين مي بايستي به عضويت يک اتحاديه اعتباري درآيد. 2-2-19-14- اوراق قرضه اوراق قرضه غالباً به عنوان منبع شناخته شده تامين مالي براي شرکت هاي بزرگ محسوب مي شوند. گرچه کسب‌ و ‌کارهاي کوچک تر کانديداي مناسبي براي صدور اوراق قرضه نيستند، با وجود اين برخي از شرکت هاي کوچک هنگامي که با پاسخ منفي ديگر قرض‌دهندگان مواجه می شوند، اوراق قرضه را منبعي مناسب براي تامين وجوه مورد نياز خود مي يابند. 2-2-19-15- عرضه هاي خصوصي فرايندي است که طي آن شرکت براي استقراض و صدور اسناد تعهدآور تنها به معدودي از وام دهندگان معمولاً شرکت هاي بيمه يا صندوق هاي بازنشستگي روي می آورد و استقراض از طريق انتشار عام اوراق انجام نمي گيرد. بدهي عرضه خصوصي پيوندي است ميان يک وام معمولي و اوراق قرضه، چرا که به صورت بالذات يک اوراق قرضه محسوب مي شود اما شرايط آن به مانند وام به نيازهاي فردي قرض گيرنده بستگي دارد. اوراق بهاداري که به عرضه خصوصي تبديل شده است، چندين مزيت را نسبت به وام هاي عادي بانکي داراست که از جمله آن ها مي توان به نرخ بهره ثابت، سررسيد بلندمدت تر، محدوديت هاي کمتر و نهايتا ريسک پذيري بيشتر سرمايه‌گذاران خصوصي اشاره کرد(زیمیر،1996). 2-2-19-16- کمک هاي دولتي در بسياري از کشور‌ها، دولت ها براي کمک به کارآفرينان در راه اندازي کسب‌ و‌ کارهاي نوپا و يا در حال رشدشان، تسهيلاتي را با نرخ بهره پائين يا بازپرداخت بلندمدت اعطا مي کنند. بنا به مقتضيات مکاني، در اين بخش به سازمان ها و نهادهاي گوناگوني که در ايران، گزينه هايي از اين نوع منابع مالي را در اختيار کارآفرينان مي گذارند، اشاره مي شود. - صندوق حمايت از فرصت هاي شغلي؛ - صندوق تعاون کشور؛ - دفتر همکاري هاي رياست جمهوري؛ - بانک کشاورزي؛ - سازمان همياري اشتغال جهاد دانشگاهي؛ - سازمان صنايع کوچک؛ - سازمان گسترش و نوسازي صنايع ايران؛ - شرکت شهرک هاي صنعتي ايران؛ - سازمان ملي جوانان؛ - وزارت صنايع؛ - سازمان مدیریت و برنامه ریزی؛ - منابع تامين مالي از طريق سرمايه(حقوق صاحبان سهام) اتکاء صرف بر بدهي و استقراض براي تامين مالي راه اندازي و يا رشد و توسعه شرکت، ممکن است مشکلات بی شماري را به وجود آورد. سرمايه به دست آمده از استقراض، سرمايه صبوري نيست. مدت زمان وام هاي آن به ندرت از 3 تا 5 سال فراتر می رود. از سوي ديگر سرمايه ناشي از بدهي(استقراض)، سرمايه متعهدي نيست. بدهي بازپرداخت هاي دوره اي بهره(فرع وام) و پرداخت نهايي اصل وام را ايجاب مي کند. اين عامل باعث می شود که در هنگام افت فروش يا ديگر فشارهايي که بر روي سودآوري و به ويژه بر روي جريان نقدي وارد مي شود، شرکت در معرض تهديد قرار بگيرد. در چنين مواقعي که شرکت از بازپرداخت هاي بدهي‌اش ناتوان مي شود، بانک ها ممکن است به عنوان آخرين راه چاره دارايي ها را به مالکيت خود درآورند و يا شرکت را مجبور به انحلال سازند. به همين دليل صاحب نظران توصيه مي کنند که براي شرکت ها يا دست‌کم شرکت هاي با پتانسيل رشد بالا، سرمايه هاي ريسکي متعهد و صبور که بازدهي آن پس از موفقيت قريب الوقوع شرکت پرداخت مي گردد، مناسب ترين انتخاب خواهند بود. اين گونه منابع مالي براي کسب ‌و کارهاي جديد مطلوب محسوب مي شوند، چرا که اين‌ منابع عمدتا بر چشم انداز آتي شرکت تمرکز مي کنند، در حالي که بانک ها اغلب عملکرد گذشته شرکت را به عنوان معيار اصلي مدنظر قرار می دهند. 2-2-20- روش های تامین منابع مالی بین المللی موثرترین راه برای رسیدن به اهداف بلند مدت اقتصاد کلان و توسعه ای کشور ها دارا بودن بازارهای مالی فعال و سالم می باشد. این بازار ها به مثابه پلی می باشند که مازاد منابع مالی را با مازاد مصارف مرتبط می کند. دارا بودن ساختار صحیح، قوانین و مقررات مناسب و هماهنگ، کنترل های کارآمد، کارایی و رشد سالم این بازارها را برای نیل به اهداف توسعه ای تضمین می کند. در اکثر کشورها دسترسی به اهداف توسعه ای از طریق جذب منابع مالی داخلی کفایت نکرده و جذب منابع مالی در سطح بین الملل اهمیت خاص و استراتژیک پیدا کرده است. در دهه اخیر رشد چشمگیر بازارهای مالی بین الملل نقش عمده ای در بهینه سازی و توسعه اقتصادی کشورها ایفا نموده است. در حال حاضر منابع مالی در سطح بین الملل از طریق روش های زیر تامین می شوند: 1- منابع مالی سرمایه ای بین الملل به طور کلی هر نوع منابع مالی که از طریق فروش سهام و یا درصدی از حقوق صاحبان سهام در سطح بین الملل صورت پذیرد را تامین منابع مالی سرمایه ای در سطح بین الملل می گویند. 2- منابع مالی بدهی بین الملل هر نوع منابع مالی که از طریق انتشار اوراق بدهی(وام های بانکی، اوراق قرضه و ...) در سطح بین الملل صورت بگیرد را تامین مالی بدهی در سطح بین الملل گویند. 3- منابع مالی مشتقه بین الملل هر نوع منابع مالی که از طریق انتشار اوراق مالی مشتقه(فروش اختیار خرید یا فروش، قردادهای فوروارد، فیوچرز و اوراق مالی مشتقه ترکیبی) روی سهام، اورق قرضه، ارز و یا کالاهایی مثل نفت، طلا، پنبه و ... در سطح بین الملل صورت بگیرد را تامین مالی مشتقه در سطح بین الملل می نامیم. تمامی روش های تامین مالی مطرحه در قالب دو گروه بازارهای غیررسمی و بازار های رسمی(بورس) مطرح می باشند(شایان آرانی،1389). 2-2-21- تكنيك هاي تأمين مالي اسلامي از دهه 1980 ، تكنيك هاي جديد تأمين مالي كه آن ها را تأمين مالي پروژه محور و تجاري ساخت يافته مي ناميدند؛ به طور فزايند هاي در كشورهاي توسعه يافته رواج يافت. تعداد بانك هايي كه به ارائه ابزار مالي اسلامي مي پردازند، از اوايل دهه 1970 از رشد سريعي برخوردار شده است؛ به ‌طوري كه هم اكنون بازاري بالغ بر 200 ميليارد دلار دارد. اين رشد تا حدودي به دليل فشار بر صندوق ها براي سرمايه گذاري حلال است. از آن جايي كه بانك ها مجاز به شارژ بهره نمي باشند، ايشان بايد درآمد خود را از طريق حق الزحمه ها و ساير كارمزدهاي ثابت كسب نمايند. به طور مشابهي سپرده گذاران هيچ گونه بهره اي را بابت پس انداز خود دريافت نمي كنند؛ بلكه مبلغ دريافتي، سهمي است از منافع عملياتي كه به وسيله تأمين مالي پولشان ايجاد شده و يا هديه اي(پولي يا غيرپولي) است كه از بانك خود دريافت مي نمايند. تأمين مالي اسلامي مانند تأمين مالي سنتي مي تواند در مورد تجارت و پروژه ها به كار رود و بانك ها مي توانند از سرمايه خود مثلاً از طريق يك سنديكا يا به عنوان يك شركت تأمين سرمايه استفاده و يك تأمين مالي را با سرمايه گذاران نهادي اسلامي انجام دهند. 2-2-22- اصول تأمين مالي اسلامي در تامین مالی اسلامی ارتباط بین تامین مالی کننده متقاضی مانند ارتباط بین خریدار و فروشنده ،عامل و مدیر و یا سرمایه گذار و کارآفرین است. این ارتباط مانند ارتباط بین وام دهنده و وام گیرنده به گونه ای در بانکداری غربی وجود دارد، نیست. تامین مالی اسلامی باید از قوانین زیر تبعیت نماید: - هر گونه پرداختي مازاد بر اصل پول ممنوع است و اين امر شامل منافع غيرمستقيم نيز مي باشد. - وام دهنده بايد در سودها و زيان هاي حاصل از پول قرض داده شده شريك باشد. - به دست آوردن پول از پول جايز نيست. ايجاد پول تنها در صورتي كه از طريق فعاليتي بهره ور باشد قابل قبول است. - تأمين مالي بايد فعاليت ها و محصولاتي را پشتيباني نمايد كه از جانب اسلام مجاز شناخته باشد. 2-2-23- نوآوري ها در تأمين مالي اسلامي مؤسسات تأمين مالي اسلامي اغلب داراي هيئت شريعت مختص به خود هستند كه داراي يك تا سه عالم ديني متخصص در زمينه اقتصاد يا مالي مي باشند. اين هيئت ها به مرور و تحليل ساختارهاي معاملات ارائه شده مي پردازند تا مطابقت آن ها را با مفاهيم اسلامي مورد بررسي قرار دهند. در صورت موافقت ايشان، فتواي پذيرش آن را صادر مي نمايند. براي آن هایی كه يافته هاي اين عالمان ديني را مي پذيرند، معامله مورد نظر حلال تلقي مي شود. جدول زير به مرور ابزار تأمين مالي اسلامي در مقايسه با ابزار تأمين مالي سنتي مي پردازد: (جدول2-1) مروري بر ابزار تأمين مالي اسلامي در مقايسه با ابزار تأمين مالي سنتي نوعکاربرد های تامین مالی پروژه محورکاربرد های تامین مالی تجاریمرابحهترهين و الزامات پرداخت معوقات مي تواند به عنوان تضمين بكار رود.اعتبار خريدار، براي مصر ف كننده، واسطه گري يا كالاي سرمايه اياجارهليزينگ--------------مضاربهتأمين مالي پروژه محور بدون حق مراجعهخيلي كم در زمينه تجاري مورد استفاده قرار مي گيرد.مشاركتسرمايه گذاري سهامتأمين مالي احداث بزرگراهاستصناعتأمين مالي پروژه محور باحق مراجعه محدود مثلاً براي خطوط لوله، كشتي ها، ماشين آلات كارخانه و...اعتبار بسته بندي، برخي از اشكال تأمين مالي سرمايه در گردش 2-2-24- حسابداری بهای تمام شده تامین مالی در مدیریت مالی و اقتصاد، بهای تمام‌ شده تامین مالی دارای اهمیت بسیاری است‌ و به همین لحاظ در هنگام تعیین بهای یک‌ محصول، علاوه بر بهای تمام شده مواد، دستمزد و سربار، بهای تمام شده تامین‌ مالی(شامل بهای تمام شده استقراض و بهای تمام شده سرمایه) نیز مد نظر قرار می گیرد. در تئوری حسابداری سنتی بهای‌ تمام شده استقراض شناسایی می شود، لیکن بهای تمام شده شناسایی نشده و بین‌ عملیات مختلف واحد تجاری تسهیم‌ نمی شود. برای حل این مشکل نیاز به‌ حسابداری بهای تمام شده تامین مالی‌ است. حسابداری بهای تمام شده تامین‌ مالی فرایند شناسایی و تخصیص بهای‌ تمام شده انواع منابع مالی تامین شده‌(شامل سرمایه و استقراض) به عملیات‌ واحد تجاری، همانند سایر هزینه های عادی‌ تولید است. به نظر پروفسور روبرت‌ آنتونی(Robert Anthony) ثبت و تسهیم‌ بهای تمام شده سرمایه منجر به ارائه‌ اطلاعات پرمعنی و صحیح در گزارش های‌ مالی به منظور استفاده مدیریت خواهد شد. در حسابداری مالی سنتی، بهره که‌ صرفا نشان دهنده بهای تمام شده استقراض‌ است، به عنوان هزینه دوره در حساب ها ثبت‌ شده ولی از بابت استفاده از سرمایه‌ هیچ گونه مبلغی در حساب ها شناسایی و ثبت‌ نمی شود. در روش حسابداری بهای تمام‌ شده تامین مالی که توسط آنتونی پیشنهاد شده است بهره، هم به استقراض و هم به‌ سرمایه تعلق می‌گیرد و باید همانند سایر اقلام بهای تمام شده محاسبه و ثبت شود. به سخن دیگر بهره تحمل شده به منظور به کارگیری منابع مالی در فرایند تولید، باید به همان روشی که مواد، دستمزد و سربار به‌ موجودی ها و بهای تمام شده و کالای فروش‌ رفته تسهیم می گردد، تخصیص یابد. به نظر آنتونی اصول حسابداری مربوط به بهره‌ باید منطبق با اصول حسابدای مربوط در علم اقتصاد باشد و در نتیجه حسابداری‌ بهای تمام شده تامین مالی نیز باید سود حسابداری را به طور مشابه با سود اقتصادی‌ تعریف کند. به نظر پروفسور یونگ‌(Young) اگر پیشنهاد آنتونی در مورد محاسبه بهای تمام شده تامین مالی توسط مراجع تدوین کننده استانداردهای‌ حسابداری به کار گرفته شود، چهار تغییر اساسی و مرتبط با هم در روش های فعلی‌ حسابداری ایجاد خواهد شد: مبلغی از بابت بهره به سرمایه تخصیص‌ خواهد یافت؛ بهای تمام شده کالای فروش رفته شامل‌ بهره ای خواهد بود که از بابت منابع مالی به‌ کار گرفته شده در ماشین‌آلات و تجهیزات‌ مورد استفاده در تولید، به حساب منظور گردیده است؛ بهای تمام شده موجودی کالای آماده‌ برای فروش و یا مواد اولیه آماده برای‌ مصرف نیز در صورتی که دوره نگهداری آن ها طولانی باشد، شامل بهای تمام شده بهره‌ خواهد بود؛ بهای تمام شده دارایی های عملیاتی که‌ توسط واحد تجاری ساخته شود نیز شامل‌ بهای تمام شده بهره سرمایه ای که در طی‌ دوره ساخت از آن استفاده شده است، خواهد بود(وفادار،1376). 2-3- پیشینه تحقیق 2-3-1- پیشینه تحقیق داخلی تا کنون تحقیق که به بررسی و اولویت بندی روش های تامین مالی در فروشگاه پرداخته باشد دارای سابقه تحقیق نبوده است و اکثر تحقیقات در جوامع آماری دیگری مورد بررسی قرار گرفته است که در ادامه به بیان برخی از این تحقیقات می پردازیم: سیف نیا و نجاتی(1391) تحقیقی را با عنوان بررسی روش های تأمین مالی برای انجام پروژه های حمل و نقل ریلی و ارائه راهکارهای اجرایی انجام دادند. در اين مطالعه با استفاده از مقايسه تطبيقي با ساير كشورها الگويي مناسب براي تأمين مالي بخش ريلي ايران ارائه شده است. براي بخش هاي توسعه زير ساخت ريلي، توسعه ناوگان و توسعه بهره برداري روش هاي مختلفي براي تأمين مالي پيشنهاد شده است، براي زير ساخت ريلي چون در ايران مالكيت آن هنوز در اختيار دولت است بايد از روش هايي استفاده شود كه براي كاهش ريسك در انتها مالكيت آن در اختيار دولت قرار گيرد. قراردادهاي PPP كه همان مشاركت بخش دولتي و خصوصي است، براي اين بخش پيشنهاد شد. براي بخش توسعه ناوگان، قرارداد ليزينگ و صكوك، پيشنهاد شده است و براي توسعه بهره برداري بهترين روش استفاده از صندوق پس انداز كاركنان و مدل اجاره به بخش خصوصي با مالكيت دولتي پيشنهاد شده است كه دولت تجهيزات و تأسيسات مربوط به خدمات عمومي را از طريق مشاركت عمومي(فروش اوراق قرضه يا سياست هاي ديگر) تدوين مي نمايد. شرفی و فاتحی(1390) در تحقیقی با عنوان"نقش مدیریت شعب در تحقق اهداف بانک های دولتی و چالش های مرتبط با آن" به برسی نقش مدیران شعب در عملکرد بانک پرداختند و به این نتیجه رسیدند که شعب بانک ها به عنوان اجزاي اصلی سازمان، نقش کلیدي و غیرقابل انکاري در تحقق اهداف مربوطه به عهده دارند. با توجه به این که مدیران شعب به عنوان مدیران عملیاتی سازمانی وظیفه اداره امور مربوط به این واحدها را از طریق ایفاي وظایف برنامه ریزي، سازماندهی، بسیج منابع و امکانات، هدایت و رهبري و کنترل در چارچوب مهارت هاي فنی، انسانی و ادراکی بر عهده دارند، لذا توجه و اهتمام ویژه از طرف مدیران ارشد سازمانی براي ایفاي بهینه و موثر نقش ها و رسالت هاي سازمانی از اهمیت ویژه اي برخوردار است. همان گونه که قبلا عًنوان شد، تجهیز و تخصیص منابع و ارائه سایر خدمات بانکی به مشتریان در راستاي اهداف بانک مهم ترین فعالیت هاي یک شعبه را شامل می شود. فعالیت هاي یاد شده ضمن تاثیر بر قدرت رقابتی هر بانک در تقابل با سایر بانک ها، موجب ایفاي نقش پررنگ توسط آن ها در راستاي تحقق اهداف اقتصادي دولت و به لحاظ نقش کم رنگ بازار سرمایه در اقتصاد کشور از اهیمت دو چندانی برخوردار می باشد. قطع یقین عملکرد هر شعبه در خصوص هر یک از فعالیت هاي یاد شده، چنان چه با برنامه ریزي و کنترل صحیح از طرف مدیر شعبه همراه نباشد، می تواند با تحمیل انواع ریسک هاي اعتباري، عملیاتی، شهرت، نقدینگی و ... بانک را با چالش هاي اساسی مواجه سازد. لذا مدیر شعبه نقش کلیدي و اساسی را در راستاي ترکیب و استفاده مناسب از عوامل تولیدي شعبه به منظور انجام بهینه فعالیت هاي بانکی بر عهده داشته و هر گونه ضعفی در این خصوص، ضمن ایجاد چالش ها و مشکلاتی براي آن شعبه، می تواند بنابر اصل دو مینو موجب تسري آن به سایر شعب بانک و شکل گیري بحران براي کل سازمان گردد. از این رو ضروري است مدیریت ارشد سازمان، نظارت و کنترل کافی و مناسبی را بر کلیه فعالیت هاي و امور این بخش معطوف داشته و با به کارگیري تجهیزات لازم و تخصیص بودجه کافی، ابزارهاي انگیزشی و نظارتی را به منظور کنترل و ارتقاء عملکرد این واحدها به کارگیرند(فاتحی و شرفی 1390). ملانظری و همکاران(1389) تحقیقی را با عنوان بررسي رابطه بين روش هاي تامين مالي(منابع برون سازماني) و موفقيت و عدم موفقيت شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران انجام دادند. اين تحقيق با هدف بررسي و شناخت ارتباط بين روش هاي تامين مالي(افزايش سرمايه و وام بانکي) با موفقيت و عدم موفقيت شرکت انجام شده است. نمونه مورد بررسي مشتمل بر 624 شرکت مي باشد که 99 شرکت آن از محل افزايش سرمايه(67 شرکت موفق و 32 شرکت ناموفق) و 525 شرکت از محل وام بانکي تامين مالي نموده اند(177 شرکت موفق و 348 شرکت ناموفق)، نتايج تحقيق نشان مي دهد که بين روش هاي تامين مالي و موفقيت و عدم موفقيت شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران ارتباط معني داري وجود دارد و هم چنين افزايش سرمايه بيشتر از وام بانکي بر موفقيت شرکت ها تاثير دارد به عبارت ديگر تعداد شرکت هاي موفق که از محل افزايش سرمايه تامين مالي نموده اند نسبت به کل شرکت هاي اين گروه بيشتر از شرکت هاي موفقي است که از محل وام بانکي تامين مالي نموه اند. مرتضی جعفرزاده و مینا نجار(1389) در تحقیقی تحت عنوان"تأمین مالی از طریق انتشار اوراق مشارکت؛ فرصت ها و تهدیدها" که در آن به بررسی شیوه تامین مالی در خصوص طرح نوسازي و بهسازي بافت فرسوده اطراف حرم مطهر حضرت رضا(ع) پرداختند به این نتیجه رسیدند که بسیاري از پروژه هاي نوسازي بافت هاي فرسوده در شهرهاي مختلف کشور، به دلیل فقدان منابع مالی کافی مرتبا به تعویق می افتند. خضرا(1385)، در مقاله اي تحت عنوان"عوامل موثر بر تجهيز منابع مالي كشور" عوامل فناوري اطلاعات و ارتباطات، مهارت نيروي انساني شاغل در بانك ها، تنوع و كيفيت خدمات بانكي، رضايت مشتريان از كاركنان و مطلوبيت محيط داخلي و محل استقرار شعب در بانكداري نوين، ابزارهاي مهمي هستند كه براي جذب بهينه منابع پولي از آن ها استفاده مي شود. رازاني(1382) در پايان نامة خود با عنوان"بررسي و معرفي روش هاي جديد و مؤثر جذب منابع مالي در شعب بانك تجارت استان لرستان" به بررسي عوامل مؤثر در جذب منابع مالي در گروه بانكي تجارت در استان لرستان از قبيل: ارائه تسهيلات سهل تر، فضاي فيزيكي مطلوب، تجديد نظر در شيوه جوائز، اهميت قائل شدن براي مشتري، قوانين و مقررات مناسب، جذب منابع بلند مدت نموده است و هم چنين به بررسي ميزان رقابت پذيري بين گروه هاي بانكي كشور، بررسي روند متغيرهاي پولي كشور طي دوره(1380-1374) و هم چنين عملكرد بانك مزبور با ساير گروه هاي بانكي پرداخته است. در اين تحقيق، روش توصيفي- پيمايشي مورد استفاده قرار گرفته است. مغويي نژاد(1378) در تحقيق خود تحت عنوان"بررسي عوامل مؤثر بر افزايش ميزان سپرده گذاري مشتريان در شعب بانك تجارت شهرستان رفسنجان از ديدگاه مشتريان" به بررسي مهم ترين عوامل مؤثر در افزايش ميزان سپرده گذاري از ديدگاه مشتريان، كه از سرمايه هاي ارزنده بانك محسوب مي شوند، پرداخت و به اين نتيجه رسيد كه عوامل بهبود روابط اجتماعي كاركنان با مشتريان، ويژگي هاي فردي خوب و مناسب كاركنان، تبليغات، ميزان سود پرداختي و عرضه خدمات مطلوب را مهم دانست. به منظور آزمون فرضيات تحقيق از طريق پرسشنامه و نيز اطلاعات آماري شعب بانك تجارت شهرستان رفسنجان در سال 1378 جمع آوري و سپس با استفاده از روش هاي مناسب آماري ارتباط هر يك از عوامل مذكور با ميزان افزايش ميزان سپرده مورد تجزيه و تحليل قرار گرفته است. بنابراين روش تحقيق آن توصيفي- پيمايشي است. 2-3-2- پیشینه تحقیق خارجی روهلينگ(2005) در بررسي ساختار درامد شهرداري هاي كشورهاي در حال توسعه، نشان مي دهد ماليات بر دارايي، مهم ترين نوع ماليات هاي محلي است و بيش از 130 كشور جهان نوعي از آن را دريافت مي كنند. اين ماليات مي تواند اهداف گسترده تري از پاسخگويي محلي را تأمين كند و رابطه ي مؤثر بين ارائه خدمات شهري و منابع مالي آن ها را به هم نزديك تر كند. يونگ و جانگ(2006) به مطالعه سودآوري بلند مدت در بانك هاي تايوان پرداختند و به اين نتيجه رسيدند كه خدمات بانكي مهم ترين عامل در سودآوري و كسب منفعت براي شعب بانكي مورد مطالعه محسوب مي شود. در ادامه كاركنان بانك ها مهم ترين و اساسي ترين عامل جهت دستيابي به افزايش سودآوري و كسب منفعت محسوب شده است. آبهيمان و همكاران(2009) با مطالعه برخي شعبه هاي بانك هاي بزرگ دولتي هند، عواملي هم چون نيروي انساني، سطح تحصيلات كاركنان، محيط بانك، محل استقرار و موقعيت مكاني بانك، تبليغات، قوانين و مقررات دولتي و كاهش دخالت هاي دولت در امور بانكي را از عوامل مؤثر بر جذب سپرده هاي مردم بر شمرده اند. به عقيده آن ها مهم ترين و اثرگذارترين عامل جذب سرمايه هاي افراد، نيروي انساني است. ساتريو و زنيوس(1997) چارچوبي را براي الگوبرداري از ابعاد مختلف عملكردي و الگوبرداري استراتژيك در شعب يكي از بانك هاي تجاري آمريكا ارائه نمودند. آن ها در تحقيقي كه انجام دادند تركيب الگوبرداري استراتژيك با الگوبرداري كارايي را براي اولين بار ارائه نمودند(ساتریوس و زنیوس، 1997). منابع احمد پور، الف و سلیمی، الف (1386)، تأثیر صنعت و اندازه بر ساختار سرمایه (شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار بابایی، ع. جواهر دشتی، ف. هاشمی، س و پور رستمی، ف(1376). "گزارش ویژه: مروری بر چند و چون تامین سرمایه برای بنگاههای اقتصادی": روش های نوین جذب نقدینگی؛ بایدها و نبایدها، نشریه تدبیر، شماره 75. ص:62-69. تقوی، مهدی و زمانیان، علیرضا(1388)،ارزیابی روش های تامین مالی برون ترازنامه ای بر قیمت سهام و سود شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، فصلنامه مطالعات کمی در مدیریت. دسینه، م. احدی، س. نوری فردی(1388)، ارزیابی ارتباط بین ساختار تامین مالی و تصمیمات مربوط به سرمایه گذاری منابع در دارایی های شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، نشریه پژوهشگر، شماره 16. ص:18-29. جعفر زاده, مرتضی, و مینا نجار. (1389)."تأمین مالی از طریق انتشار اوراق مشارکت؛ فرصت ها و تهدیدها(نمونه موردي": طرح نوسازي و بهسازي بافت فرسوده اطراف حرم مطهر حضرت رضا).. حافظ نیا, محمد رضا.(1382). "مقدمه ایی بر روش تحقیق در علوم انسانی" . انتشارات سمت,. خضرا, ن. (1385).“بررسي عوامل موثر بر تجهيز منابع مالي كشور.” روزنامه سرمايه., شماره 351 6. تهران)، علوم اجتماعی و انسانی دانشگاه شیراز، شماره 50، ص:13 -36. تقوی، م،(1380) ،"مدیریت مالی 2، "انتشارات پیام نور، چاپ‌ پنجم، ص 79-80 رضا،شیوا(1384)، اثر تامين مالي در درازمدت بر رشد و توسعه اقتصادي در ايران، اقتصاد كشاورزي و توسعه.ص:33-65. کردستانی،غلامرضا و نجفی عمران، مظاهر(1389)، بررسی تاثیر روش های تامین مالی بر بازده آتی سهام، مجله پیشرفت های حسابداری دانشگاه شیراز، شماره 2.ص:75-108. مهاجرانی، مصطفی(1382)، اعتبارات خرد، موثرترین روش تامین مالی نیازمندان، بانک و اقتصاد، شماره 40.ص:14. قطمیری،محمد علی،کریم اسلام لوییان و مسعود شیرازی(1385)، بررسی تاثیر مخارج دولتی و منابع تامین مالی آن بر تولید ناخالص داخلی و رشد اقتصادی: مورد ایران (1346-82)،اقتصاد مقداری،ص:5-36. رازانی, ب.(1382) “.بررسي ومعرفي روش هاي جديد و مؤثرجذب منابع مالي درشعب بانك تجارت استان لرستان.” پایان نامه کارشناسی ارشد (دانشكده علوم پايه،دانشگاه آزاد واحد خوراسگان.), . رحیمیان، ن. الف (1386)، تاملی در شیوه های تامین منابع مالی در واحد های اقتصادی، نشریه حسابدار، سال شانزدهم، شماره 146 ،صص:28 -33 شایان آرانی،ش(1389)، "روشهای تامین منابع مالی خارجی برای ایران،نهمین کنفرانس روشهای تامین مالی"،ص:373-391 کردستانی، غ و نجفی عمران، م (1387)."بررسی عوامل تعیین‌کننده ساختار سرمایه: آزمون تجربی نظریه موازنه ایستا در مقابل نظریه سلسله ‌مراتبی‌"، تحقیقات مالی، دوره 01، شماره 52. کنعانی، ع و حسن پور، الف(1382)، استراتژی تامین منابع از خارج سازمان، مجله تدبیر، شماره 133.ص:35-46. گروه مترجمان میثاق مدیران(1385)، "تصمصم گیری در مورد تامین منابع از بیرون"، نشریه مدیریت، شماره 15. ص:38-41. علی آقایی، م. جوان. ع ، ناظکی اردکانی، م و موسوی، الف (1388)، "بررسی تاثیر مدیریت سود، اندازه شرکت و نسبت های سودآوری بر ساختار سرمایه، مطالعات حسابداری"،شماره 25، ص:87-104. مهرانی، س و رسائیان، ا .(1386)."بررسی رابطه نسبت‌های سودآوری و ساختار سرمایه در بورس اوراق بهادار تهران‌". مطالعات حسابداری، شماره 81، تابستان 68. وفادار،ع(1376)، نظریه حسابداری بهای تمام شده تامین مالی، نشریه حسابدار، شماره 124، ص:36-45. Aydogan. A (2006), How Persistent Is The Impact of market timing on capital Structures? The Journal of Finance, vol, lx1. No4. Pp: 1051-1083. BURNETT.R(1998),OUTSOUCING-IT,THE ASPECTS GOWER PUBLISHING LIMITED. COMPU-MENTOR-INC(1999), WHAT IS OUTSOURCING. Denis, D & Vassil, t (2003). The Choice Among Bank Debt, Non- Bank Private Debt And Public Debt. Journal Of Financial Economics 70(1). Pp: 3-28 Eugene Fame & Kenneth French (2002). Testing Trade- off And Packing Order Prediction About Dividend And Debt. Review of Financial Studies 15. pp: 1-33. Leland, H & pyle, D (1997). Information Asymmetries, Financial Structure And Financial Intermediation. Journal of Finance 32. Pp: 371-387 Morebusiness.com. “Overview of financing options”. Accessed on 3 march 2012. http://www.morebusiness.com/running_your_business/financing/overview.brc Smith, C.W & J.B. Warner (1979). On Financial Contracting: An Analysis of Bond . journal of Financial Economics 7, pp: 117-161. Zimmerer, Thomas W. and Scarborough, Norman M. (1996), “Entrepreneurship and the new venture formation”, Prentice Hall International edition. Abhiman,D(2009),Labor-use efficiency in Indian banking :branch -level analysis.” Omega (april . 411-425. Yang.C(2006),Services and the long-term profitability in Taiwan's banks.” Global Finance Journal 17, شماره 2 (decembe177.-191 Ruhling.M (2005), Institutional Constraints on Property Tax and Semi-Autonomous Municipal Tax Agencies in Peru, World Bank Urban Research Symposium.